持续经营价值和清算价值

　　企业通常有两个价值，一个是被立即解散的价值，另一个是持续经营的价值。在估值时，持续经营假设（going-concernassumption）是假设企业在可预见的未来都会维持商业活动。换句话说，企业会持续生产、销售产品或提供服务，使用资产，在相关经济期内实现资产价值最大化，并从最优渠道融资。持续经营价值（going-concernvalue）是企业在持续经营假设时的价值。本书各章节关注的就是持续经营价值模型。

　　持续经营假设对处在财务困境的公司可能并不合适。代替持续经营价值的定义是企业立即解散并将资产单独销售的价值，即清算价值（liquidationvalue）。尽管持续亏损的企业破产可能比运营更值钱，但是对许多企业来说，将资产组合起来使用并运用人力资本管理这些资产会使得（估计的）持续经营价值高于清算价值。除了资产的组合使用方法和管理这些资产的技巧外，企业资产的价值还取决于清算的期限。例如，不易腐坏的存货如果立即销售，其价值一般会低于长时间有序销售情况下的价值。因此，有时会使用一些如有序清算价值（orderlyliquidationvalue）这样的概念。

　　公允市场价值和投资价值

　　对上市公司的股票分析师而言，有关的价值概念通常就是内在价值，但在其他背景下定义则不相同。例如，非上市公司所有者内部的股权买卖合同［明确所有者（股东或合伙人）何时以何种价格和条件销售其所有权］关心的主要是对买方和卖方的公平对待。在此背景下，相关的价值定义可能是公允市场价值。公允市场价值（fairmarketvalue）是资产（或负债）在自愿的买方和卖方之间交易的价格，前者没有受到任何强迫要买，后者也没有受到任何强迫要卖。此外，公允市场价值概念通常包含了买卖双方熟悉所有重要投资相关信息的假设。公允市场价值常常会用在与税收相关的估值计算中。在财务报告背景下，例如以减值测试为目的的资产估值，财务报告准则引用的公允价值（fairvalue）是一个相关但不相同的概念（会计准则对公允价值给出了明确的定义。在2008年年末，国际会计准则委员会（InternationalAccountingStandardsBoard，IASB）力图为公允价值测量设定一个单独的国际财务报告准则（InternationalFinancialReportingStandard）（详细信息见www.iasb.org）。IASB在文件中明确考虑了第157号美国财务会计准则（StatementofFinancialAccountingStandards，SFAS）的说明："公允价值是在测量日市场参与者之间的有序交易中销售资产所得到的或转移负债所支付的价格。"（第5段））。

　　假设市场相信企业管理层的行动是符合所有者最佳利益的，市场价格在长期会趋向公允市场价值。但是在一些情形下（例如有潜在的经营协同效应），资产对某个特定投资者的价值更高。对特定买家而言，考虑了潜在协同效应并且以投资者的要求和期望为基础的价值概念被称为投资价值（investmentvalue）。

　　小结：价值的定义

　　分析师对资产估值时需要清楚与任务相关的价值定义。与上市公司股票估值相关的价值定义是内在价值。根据持续经营假设估计的内在价值是本书的核心。

本文摘自《股权资产估值》

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