走在刀刃上的人

　　迈克R26;科萨的股票投资之路并非一帆风顺。2001年开始投资时，他曾踏入一些价值陷阱。当一只股票价格下跌，在用市净率、分红付息率和市盈率等传统价值投资标准衡量看上去非常便宜时，陷阱就可能出现了。投资者往往被单位数的市盈率或低于1倍市净率的股票引诱，或者痴迷于高息分红，但是这些股票的价格很少能反弹或上升到更高价位，有时还会下跌更多。在2007年，甚至2008年，因为有高分红，而且价值明显低估，很多投资者热衷于购买华盛顿共同基金（Washington Mutual）这类金融证券。不少人在2008年银行遭受挤提时损失惨重。华盛顿共同基金的抵押投资组合（mortgage-laden portfolio）是导火索。一些非常聪明的价值投资人，如福布斯专栏作家和逆向投资者大卫R26;德雷曼（David Dreman），在华盛顿共同基金上损失惨重。

投资小贴士

　　价值陷阱是指那些从来不会上涨的便宜股票，通常都会一跌再跌。能够区分真正被低估的股票和价值陷阱是逆向投资者成功的关键。科萨说：“我也买过一些市净率低的股票，比如吉福尔纺织（Guilford Mills），那是一家计划关闭美国业务的纺织企业。还有一家叫美国聚合（US Agregates），它的股价都低于账面值，可实际上却一文不值。这让我交了不少学费。”在寻找有价值的股票时，科萨也买到过丑闻缠身的公司，包括世通电讯和一家叫ACLN的国际船运公司。Actrade财务公司则是一家电子商务企业，后来破产了，并卷入了一堆法律纠纷中。“那些都是低市盈率股票。我接受了教训，对低市盈率股票一定得小心，要找出股价便宜的真正原因。”科萨说，后来他决定重点关注那些因特殊原因引发股价剧烈下跌的股票，比如上市公司在二级市场增发时，增发意味着股权稀释，会压制股价，但通常是暂时的下跌。迈克R26;科萨练就了敏锐的直觉，能区分哪些是暂时陷入困境的股票，哪些是价值陷阱。他通常依据坏消息选股。这种接飞刀的能力是一种少见的技能，在华尔街也很少有人能做得那么成功。“我喜欢那些遭遇迎面一击而股价受挫的股票。”科萨说，他找的是企业价值与调整后收益之比（multiples of enterprise value to adjusted earnings）较小的股票。2008年市场的崩溃为科萨的投资战略提供了理想的环境。他的投资缩小了50%以上，但是第二年，他在市场至上网的模拟投资组合的回报率高达249%。实际上，2009年第一季度科萨买入的股票最多，当时全球的股票市场都在直线下跌。其中一个例子是天合光能公司（纽交所代码TSL）。这是一家中国的光伏电池板制造商，在纽交所以美国存托凭证（ADR）的方式上市。科萨是在2007年买入这只股票的，在2008年和2009年损失惨重，其股价从分拆后的25美元跌到了不足4美元。

　　“在金融危机期间，没有一家太阳能公司能赚到钱，它们得去融资才能安装电池板，但是银行很快就不再给它们贷款了，”科萨说，“另一个问题，就是它们做的是商品业务，价格受到了打压。当太阳能价格下跌时，它们要承担存货折价的损失。”实际上，克雷默（Claymore）新成立的全球太阳能指数ETF（纽交所代码TAN），在2008年6月到2009年3月下跌了80%。尽管如此，科萨知道天合光能公司是最好的电池板制造商之一。他分析了公司的财务报告，确信其运营情况很好。他对公司的债务水平也很满意。

　　按照他的推算，一旦信贷紧缩和恐慌性抛售结束，电池板的供应短缺会给该公司带来更大的市场需求。在2008年下半年，科萨在该股从20美元（拆股除权后的价格）跌到15美元时，又买入了25 000多股，之后股价又跌到10美元，最后停在低于4美元的底部价位上。科萨大多是在这只股票6美元左右买入的。科萨对天合光能的冷静分析，在公司报告2009年上半年收入获强劲增长时得到了验证。截至2010年1月，股份又回升到了30美元。科萨在股价20美元以上开始套现获利，直到2010年3月时，他手中还有这只股票。

　　投资小贴士

　　上市公司管理层的汇报可在网络上免费获取，如雅虎财经、谷歌财经。科萨将这些资料制成CD，一边开车一边听。科萨还从其他“下落的飞刀”中娴熟地获利了，包括简沃思理财（Genworth Financial，纽交所代码GNW）、抵押保险商雷丁集团（Radian Group，纽交所代码RDN）、哈特福金融服务集团（Hartford Financial Services Group，纽交所代码HIG）以及俄罗斯金属采矿公司（Mechel OAO，纽交所代码MTL）。从科萨有关投资的厚厚的笔记，以及他花费在车里收听上市公司收益报告的时间，可以明显看出，自学成才的投资人科萨的投资组合和华尔街最好的分析师推荐的投资标的一样充满活力。在科萨的分析中，关于公司的内在价值计算是核心。

　　在他看来，就是现金流的净现值，公司无须动用这笔现金用于业务经营。他在计算内在价值时，先估算调整后的未来收益，然后再将之乘以一个较保守的倍数，通常对发展相对较慢的公司用6倍乘数，而对发展相对较快的公司用10倍乘数。与大多数价值投资者不同的是，计算现金流的时候，科萨并不是简单地将折旧额加回去。他认为，只要企业持续经营下去，这笔钱是无法分给股东的。科萨说，对于企业收购时出现的商誉抵扣或无形资产，他会将其算回到收益中去，他不认为这些是企业营运必须支出的费用。他也会以合理的税率减去应缴纳的税费，因为这部分是不能免除的。科萨说，他还会将内在价值加上企业的“富余资金”，即那部分不必用于营运和偿债的现金，其他用于调整内在价值计算的内容还包括税费豁免（tax credits）、营业亏损抵免（operating loss carryforwards）以及不动产。

　　金融类企业是科萨在全球金融危机中重点投资的领域。他一般是从净资产中减去商誉等无形资产。对于陷入危机的金融企业，他还会乘以一个折扣率，以补偿公司恢复正常盈利水平所需的时间损失。科萨通常回避有太多负债的企业，但并不避讳有问题的公司。“我只收购那些不会破产的企业。”和本书中其他投资者（以及一些伟大的对冲基金经理，如鲍勃斯特集团的赛思R26;卡拉曼）相似的是，科萨声称理想的投资对象是那些处于危机中的企业。10 他说，“我喜欢被市场暂时抛弃的企业。”

　　他指的是诸如基金调仓、权证到期／强迫赎回以及企业信息被错误解读等情况。科萨也喜欢那些被华尔街忽略了的股票。“这些特殊情况可以提高我的内在价值评估方法的安全性，”他说，“哪怕估值出现错误，由于那些特殊原因，仍可能导致股价反弹。”科萨的估值方法没有套用别人的模式，当然，他承认之前接受的投资教育中读得最多的是本杰明R26;格雷厄姆的经典著作《聪明的投资者》。他也对彼得R26;林奇（Peter Lynch）的《战胜华尔街》和《彼得R26;林奇的成功投资》很有兴趣。

　　科萨敬仰的另一位投资大师是詹姆斯R26;绍纳思（James P. O誗haughnessy），他是《华尔街内幕》和《华尔街秘笈》的作者，詹姆斯的方法综合了成长性、价值、价格销售额之比以及分红率和相对优势等指标。科萨的投资思路是如何形成的呢？和很多伟大的投资者一样，他是网络信息的饥渴的攫取者。他阅读大量的财务报告，包括10-K年报、10-Q季报和代理声明书。他每天在网上要花4小时，包括午餐的１小时。他会开车到那栋闲置的老宅，那里有一台可上网的电脑，另外，科萨有些想法也来自网上的互动交流。他每天要浏览一遍当天股价表现最佳和最差的公司名单，他认为其中可能会有市场反应过度或被错杀的企业。科萨几年前曾用过选股软件，但现在已放弃了。

　　他对技术分析的评价也不高。科萨声称他的很多想法来自研究。“对任何一只股票，我都会参考同行业的其他股票，这样可以找出行业内较好的股票，”科萨说，“人们在论坛上常会提到一些公司。”比如，科萨在天合光能太阳能上赚了一笔，同时在研究这家公司的时候，也发现了另一只可帮他赚钱的同类股票—加拿大太阳能（Canadian Solar，纳斯达克代码CSIQ）。

　　科萨的太太玛丽娅订阅了一份主要推荐中国股票的投资简报，夫妻俩也会不时地参加一些投资人会议和路演。科萨的太太曾力荐他买的股票阿洛斯理疗（Allos Therapeutics，纳斯达克代码ALTH），是一家研发治癌药的生物制药企业。科萨太太在美国公共电视台（PBS）“晚间商业报告”节目中听说了这家公司。科萨明智地接受了太太的建议，在这只股票上小有斩获。“人类基因科学”（Human Genome Science，纳斯达克代码HGSI）是科萨太太推荐的另一只股票，但被科萨否决了。2009年年初，玛丽娅在该股只有0.5美元时提醒过他，这只股票一年后飞涨到30美元以上。玛丽娅没有让丈夫忘掉这个“失误”，玛丽娅说，“这件事经常在我梦里出现。”科萨通常持有40只股票，每月交易20～40次。他的投资组合的季度收益率在2009年达到了35%。从投资方向上看，科萨喜欢冒险，持有大量的小市值股票。作为一项原则，他在单只股票上的仓位不会超过12%。对于超过仓位10%的股票，还附加了一项条件，即其内在价值必须是现价的三倍。科萨的卖出规则也是基于股票的内在价值计算，如果内在价值与当前价格之比低于1.25，他就卖出这只股票。

　　

本文摘自《身边的巴菲特》

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　　本书讲述的是10位普通美国投资者的故事，他们没有对冲基金的从业经验，也没有常春藤名校的文聘，但是凭借着他们自己的不懈钻研与努力，他们的表现竟然能长期跑赢最优秀的华尔街专家们。这些“足不出户的大师”们来自生活中的各个领域，他们是?件推销员、门诊医生、狂热的电脑迷，甚至家庭主妇。而他们的方法从技术分析、全球宏观经济基本面分析到价值投资应有竟有。他们之所以能取得成功，完全是由于自身对投资的热情以及能够有效地驾驭网络，为自己获取重要的投资理念，研判与交易技巧。在一个优秀基金经理人打碎投资者所有鸡蛋、麦道夫横行、信托责任被利益碾得粉碎的时代，这些自力更生的市场英雄们缔造了一个激动人心的传奇。