繁荣与萧条

　　——查尔斯·亨利·道

　　1889年4月24日

　　人为操控引起的牛市和公众引起的牛市之间是有明显差异的。前者是少数人作为的结果，而后者则反映了整个国家对价值的感觉。人为操控的确有可能激起部分民众的情绪，但大众态度持久，并可以扫除对抗它的强大的利益团体。这种现象总是反映着大众整体情况，具有充分的普遍性，并足以强大到几乎影响每个人的想法。

　　公众价值观念的转变总是缓慢的。当商品的价格跌到了成本价，制造业的利润降低，铁路收入减少，一般的行业都无利可盈时，股票市场的低点就会来临。人们卖掉他们所投资的股票，将换来的钱投入自己经营的生意和基本的生活，并认为什么东西都会越来越便宜。

　　当公众的心理有了明显的趋向，一起看涨或看跌，那它就不会被轻易改变。几十个或几百个人的想法或许会变，但社会大众会坚持同一个方向。

　　这时候，某个行业开始好转，从而带动其他行业。一些重大因素开始带来影响，例如农作物的价格高忽寻常。人们发现自己不再折本，而开始赚钱了，自己所消耗的原材料和半成品的价格开始上升。商人和制造业主开始增加存活了，有钱人开始做起了投资。在这段上升期，人人开始赚钱，信心大涨，不管做什么都会很成功。一个从来不敢囤积冬季用煤的人，两年之后就会愿意去买一个煤矿，为整个社会团体供煤。这样的转变往往需要两三年的时间，大家要亲身了解情况之后才会真正相信情况的好转。

　　对于一个有着7 500万人口的国家来说，一部分人从灰心到怀疑，再到变得自信、进取，这样的变化对包括股市在内的所有行业来说影响都是巨大的。它清楚地表明，当这种力量作用于投机市场时是不可阻挡的。这也说明了为什么牛市或熊市一旦出现，就会持续一段时间。

　　当公众的心理有了明显的趋向，一起看涨或看跌，那它就不会被轻易地改变。几十个或几百个人的想法或许会变，但社会大众会坚持同一个方向。像现在这样，这种势头很难改变，除非发生一些事情。如果整个国家遭遇了灾难，抓住了人们的注意力并引起了恐慌，那么人们对股市的信心就会下降。或者，新股的大量发行阻碍了价值的上涨，导致了利益的损失、盈利的下降，使大众购买者感到疲惫，这时的大众心理也会发生改变。当货币供应短缺，从而使持股成本过高，股民的交易信心也会受到阻碍。

　　1872年，大众对股市的兴趣不高，一方面是因为货币昂贵，另一方面是由于人们担心货币紧缺政策会导致全国上下资金不足；之后，1873年的经济恐慌实质上是一场货币危机，因此令人们非常担心；1879年的牛市发展受阻，很大程度上就是因为当时西部和西南部的铁路股票的大规模增多，虽然货币是其中的一个因素，但绝非主要因素；1890年的牛市发展受阻，是因为美国股票在伦敦被大量卖出，而且当时正处于巴林大恐慌巴林大恐慌，也就是1890年的巴林银行危机。(Baring panic)时期。

　　我们可以肯定地说，当工业股票的发行超过了大众的接受能力时，牛市劲头就会受到遏制。到时候所发行的盈余股票数目会非常多，纵使国家印钞速度再快也难以解决。然而，牛市结束的具体信号要等至少一年以后，甚至更长的一段时间才会显现出来。

　　能说明这一点的证据我们已经多次提及。到今年为止，新股的产生量还没有达到很大值，未大量发行。大众对很多新型工业股并不了解。人们肯定要先听说过这些股票，并或多或少地了解过它们才会开始购买。假如牛市将在这个春天结束，那么美国很多最能干的金融家们就会发现他们手上还持有大量的新股。有些人无疑会被迫持有比他所想的还要多的股票，但有些银行家和企业联合组织则愿意持有工业新股，因为他们相信大众对股票的热忱会一如既往，持续向前。

　　人们都有一种心理倾向，认为现存的状况会永远持续下去。

　　1901年6月8日

　　人们都有一种心理倾向，认为现存的状况会永远持续下去。因此，当市场下跌时，人们很难相信这会是市场某个活跃上涨阶段的序幕。当价格上涨、经济繁荣，人们总会说，尽管上一次的繁荣没有持续下来，但这一次和上一次情况不一样了，这次的环境能保障经济永久繁荣。但是，情况总是会变化，这是一个不可忽视的事实。只要供求规律发生变化，情况就会变化。大家都知道贸易循环：在一段低迷期之后，小商贩们开始进货。当他们发现自己进的生活必需品所花的钱越来越多，价格已经不像以前那样便宜了时，就会一次买进很多。而一旦进货数量增多，进货的工作量就会变大，制作商的出产量也必须随之增大。因此，制造商要雇用更多的人手，花更多的钱请人种植农作物、生产商品，而生产商也因此有了更大的工作负担。

　　在整个过程中，每一步都体现了价格的上升带来了人们购买力的增加和信心的增强。零售商们开始毫不犹豫地大量购买，而这购买数量是他在先前市场上升初期所购买的好几倍。销售量达到上百万倍增长，人们的需求量好像无穷无尽。这样的增长使铁路的运载吨位充实起来，人们有了钱去做投资，最终来到华尔街寻找投资机会。

　　经济衰落的过程恰好与上述过程相反。当零售商和批发商发现商品的价格比以前降低了，他们就会减少购买量。当买入的商品多于市场的需求，从而使批发商折了本，那么商人的信心和货物的需求量就会随之降低。随着这个降低过程的持续，整个贸易链都会受到影响，就像火焰在燃烧，并在燃烧的过程中不断产生助燃剂。

　　从以往的经验来看，一个市场的繁荣或萧条周期大约为五年。市场空空时大约需要五年时间来使存货充盈，库存超量时也需要五年的时间穷尽。

　　因为股票市场永远只反映结果，而不表明原因，所以它必然会对这种情况作出反应。然而，只反映结果（虽然是个打折扣的结果）的股票市场，它的下跌总是发生在商品价格下跌之前。空头的股票经营者们会预测到市场行情，并预先将股票卖出。随后，一般的交易都会跌落，使股市进入萧条期。这将从下面几种情况中显现出来：交易款项总额减少，铁路收入下降，人们对稳定商品的需求下降，票据交易所的交易量减少，闲置资金的数量增加，国家财富的增加量减少。

　　从以往的经验来看，一个市场的繁荣或萧条周期大约为五年。

　　一些局部因素也可能会对股市行情产生影响，其中一个就是现存公司的作为所造成的影响。在某些情况下，我们可以发现铁路未来的盈利被高估了，而其净收入的减少将大大削弱股息分配资金。数量减少或不能及时发放的股息分配资金会直接影响很多股票的市场表现。工业利润的损失将导致一些工业公司财产的减少。另外，新铁路的建设会威胁一些铁路财产的稳定性。

　　收购现存铁路最主要的目标是通过集中管理减少竞争。铁路线路越长，这种做法就越有效。而事实上，铁路线路的确会延伸得更远。而且，当人们对铁路控制股票进行了高额估价，就会大大刺激竞争性铁路线的建设。

　　如果现存铁路线的成本价值等值于普通控制股票的票面，那么一条同样普通地段的新铁路线股票面值将大于该线路的实际建造成本。因此，投资者可以先给建造商融资，然后再以更高的价格将铁路卖给业主，赚取一大笔利润。

　　这是一件非常重要的事情。当人们知道从一个地方到另一个地方正在建一条重复的铁路线时，原铁路线的建造公司就会面临压力。因为人们会想，新铁路也许会拉到生意从而生存下去，这样它就会与原铁路公司抢生意；这条新线路也许会被老线路的公司收购，两条线路同时由老公司运营，但是，这样又会使老公司承担不必要的运输负担。

　　市场的繁荣时期和萧条时期都有一些共同的特征。在繁荣或萧条的运动过程中，这特征就像一个正从斜坡上滚下来的雪球，越滚越大。

　　对于工业领域，这个道理就更加适用了。一般来说，开办一个与别人一样的工业公司比建造一条重复线路的铁路要简单得多。而且，这种公司所赚取的利润非常多，能保证工业公司的运行。其可以在将来几年内放心地如此运作：先卖空一支重要的工业股票，然后建设、经营起一个与该工业公司相竞争的工厂，与它竞争收益。原工业公司的股票会由此下跌，这时候卖空者可以趁机买进，等待赚钱的机会。当股票循环的下跌部分已经过去，股价开始上升时，两个公司合并，兼并商会以名义价格发行新股。两三年之后，随着公司生意的发展，将大量的股息支付给股东，这时很多人会去买这个公司的股票，股价自然升得很高。

　　我们不知道下降期什么时候会来，也不知道这种势头最先会在哪类股票中体现出来。但我们所描述的方式是可以预测股市变化的，这样的预测结果值得参考。

　　1901年8月31日

　　市场的繁荣时期和萧条时期都有一些共同的特征。在繁荣或萧条的运动过程中，这特征就像一个正从斜坡上滚下来的雪球，越滚越大。开始时，运动很慢，但在过程中会逐步加快，并在结束滚动之前达到最快。

　　这个例子可以很好地反映出繁荣或萧条运动的特征。繁荣是由人们逐渐增长的越来越快的自信心所造成的。在1895年和1896年，当这个国家的金融和商业都处在循环中的低点时，人们的自信心会处在最低点，没有人会冒险做生意。所以，当时的人不图长远的利益，只求尽可能地赚到钱。这种情况在1896年的“布赖恩危机”(Bryan campaign)中体现得最为明显。尽管当时的商人和金融家们都尽了最大努力，但大家还是在很短的时间内宣告破产。

　　这次危机曾完全撼动了人们对未来的信心，直到麦金利(McKinley)当选了总统，危机终于被解除。麦金利先生是在1896年当选总统的，但人们的自信心是在1897年夏秋季节才明显地增长起来。这个增长过程很漫长，令当时华尔街的人很失望。然而，在1897年的后半年以及整个1898年，人们的信心进一步增强了，而且速度明显加快。到了1899年的第一季度，人们已经相当有自信了。但之后，由于受“工业崩溃”以及后来的布尔战争(Boer War)的影响，增长速度又受到了抑制。这种压抑的气氛一直笼罩到1900年的总统选举。

　　当麦金利先生在1900年再次当选总统时，人们的信心又有了增长。如果把股市变动看成一个公平的指数，那么在麦金利当选之后的六个月中，市场繁荣程度的上升比过去的三年还要快。实际上，繁荣一直在顺利延续。但是，5月份的“北太平洋买断事件”(Northern Pacific corner)给股市的繁荣带来重重一击。这个事件使股市下滑，虽然过程短暂但影响很大。由于这次重大事件对股市的打击空前严重，因此华尔街年鉴对此做了详细记录。

　　有些人会问，四年的繁荣期为什么会有一次倒退呢？那些承认有过倒退或承认会有倒退的人们会这样回答：造成回落的原因在于五月份北太平洋事件对人们自信心造成了影响，农作物收成不佳，钢铁工人的罢工以及外国的经济萧条。而且人们在1897年至1901年的信心增长过程中，会伴随着一段时期的信心回落。

　　在任何时候想要精确地测量人们的自信心都是很难做到的。然而，股票市场提供了非常明晰的证明。对于股市回落这一点，没有人能否认当“北太平洋买断事件”使股票价格下降时，人们的心情状态与现在是完全不同的。而且，农作物的收成不足确实动摇了商人们的信心。全国上下，很多地方的人们都因为收成不好而收入减少，商人们由此担心人们的购买力下降。很明显，钢铁工人的罢工对钢铁贸易造成了很大影响，使钢铁行业的人们感到前景渺茫。

　　当然，从另一个角度讲，这个国家的一些地区和人们并没有受到玉米、钢铁或华尔街的影响，他们的信心也没有由此下降。例如，位于西北部的人们，他们可以保证有充足的小麦，所以暂时不用替未来担心。尽管三四个月前股市的所有情况都与商业和金融业的发展相一致，但现在的股市出现了与之不协调的地方，而且随着时间的过去这些不协调越来越明显。这种不协调可能只是暂时的，被动摇的信心也会得到恢复，下一年充足的农产品收成能修复本年所遭受的损失。简而言之，就像上一个冬天一样，一切都会过去。

　　

本文摘自《华尔街传世投资智慧》

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