行为金融学

五、行为金融学对中国证券市场研究的意义

我们认为，行为金融学的研究，对中国证券市场有一定意义：

１、正确认识证券市场行为。新兴市场中，投资者行为对价格是一个很重要的影响因素。从行为金融的研究成果来看，投资者行为往往能决定证券价格。在发达的证券市场上是这样，在一个不发达的中国市场上，恐怕更是这样。在中国的证券市场上，许多人都感受到技术层面的分析远远不能说明市场现象，相反，情绪等因素在市场定价方面有常常更大的作用。但是，我们还未能将这种对情绪，对认识的分析上升到量化的高度，因而，还不能准确地测量到这些有重要决定意义的因素，究竟在多大程度上影响到价格和价格发展趋势。

同时，从行为金融的分析中看到，我们不能像传统的西方金融理论那样，认为证券市场上的交易者，都是理性的，都是风险回避的。因此一看到市场有不理性的行为或现象就非常震惊，甚至自己也不理性了。我国的一些经济学家认为，发达国家的证券市场很完善，投资者都是理性的，因此，证券价格没有或有较少的“泡沫”。而中国的证券市场是一个非理性的市场，或说根本就是一个“赌场”。其实，行为金融的分析，说明了证券市场在非理性的投资者交易中，很多行为都具有一定的随机性。这种随机性诱使人们追逐超额利润，使证券价格脱离基本价值，这就成为人们所说的“赌”的特性。因此，对于具有这样行为的市场，关键是如何认识它，并管理它，让证券市场为资本筹集服务，为资源的合理配置服务。对证券投资者的行为加以合理的引导，减少市场的过度波动。

2、证券市场的发展是一个过程，投资人只能在市场中去学，而不可能是先学好了再进入市场。有人认为中国的投资者素质很低，因此要先让投资者学习，直到他们具有了相当的金融知识、投资理念后才能建立中国的证券市场。这也不符合行为金融对证券市场的认识。在市场上投资，就是一个学习的过程，而且学习的过程是很缓慢的。一部分学得快的人，可能因此而获利，而学习慢的人可能就早早“出局”了。即使是比较理性的投资者，也有可能因为各种各样的原因而“出局”。但是，一些人“出局”，而新的投资者又进来了，市场并不因此而减少投资人。

证券市场中，总有一些投资者要被淘汰，这是市场的一个残酷规律，我们的同情心不能替他们解决问题。但是，我们也要说，证券市场与“赌场”仍是不同的。“赌场”的行为是一个零和交易行为，一个人的输就是另一个人的赢，如果我们不考虑交易成本的话，输和赢是相等的，不会因为赌的行为使钱增加哪怕是一点点。但是，证券市场上的证券，是一种生产要素的投入，证券交易的背后，体现的是生产与流通活动。如果我们排除纯粹的投机行为，可以看到由于生产与流通行为，使证券市场的资金增值的事实。因此，从某一时点的证券交易行为来看，有非理性的冒险因素，有“赌”的行为在其中，但是，这种冒险完全不同于赌场的行为，它是以预期的收益增长（哪怕是想像的）为基础的，而不完全是以别人的输为基础的。

1、行为金融研究为我们的证券市场研究提供了另一种思路与方法。国内已有一些研究者运用行为金融的方法研究中国的证券市场。如对中国的封闭式基金的价格与净值脱离现象的研究（所谓封闭式基金之谜）；中国证券市场中的公告日效应、周末效应的研究；以及中国上市场公司的配股现象等，都有一些成果。当然，这些研究还未引起大家的注意，而且研究还不深入，所以应当加以学术引导，吸引更多的人加入到此类研究中来。

2、监管部门通过对证券市场投资者（包括机构投资者与个人投资）者的行为分析，掌握投资者的心态与行为动向，更有利于我们制定政策与预防可能出现的偏差。

证券市场由于投资人的积极参与，使得市场信息相对透明。而每一种信息，投资者都会作出反应，这种反应可能是过度反应，也可能反应不足。监管部门在出台监管措施时就要预先考虑到投资者可能的反应，并预设应对措施。比如说国有股减持，政策一出来，引起市场极大地反应，股价快速下跌，监管部门不得已赶快叫停。又比如只准外国的会计事务所做上市场公司的补充审计，也引起市场强烈的不良反应，而停止实行。这些都说明我们对市场心理研究不足，监管者自己的心理准备也不足。证券市场疲软，除了上市场公司本身质量的问题外，最重要的就是市场的信心。因此，在维持市场的正常运转，就是要树立投资者的信心。相反，市场泡沫过大时，就要随时提醒投资者注意风险，不要为自己过度自信付出代价。

对于行为金融理论，在学术上还有很大的争论。甚至当年的经济学诺贝尔奖颁给两位行为经济学家时，有不少人感到意外。中国国内的经济学界对这一理论体系了解也很不够。将这一理论系统地介绍给大家，也是为了推动中国的金融理论研究，完善中国金融市场，特别是证券市场。让金融学研究从不同的角度，用不同的理论来理解、解释中国的证券市场行为。

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