是浮动汇率正确还是固定汇率正确？为回答这个问题，我们将在些案例中考察一下1973年以来浮动汇率的情况。但像在其他的经济研究中一样，为避免将来的失望，我们事先声明：该资料并不能导出一个确定的结论。虽然许多浮动汇率制批评家的预言被以后发生的一系列事件所证实，我们仍不能认为固定汇率制就能够经受住自1973年以来这一系列全球性经济风暴的考验。
1973—1975年第一次石油危机及其影响
1973年3月，当工业化国家的汇率都被允许浮动时，一个代表国际货币基金组织所有成员国的官方组织正在准备制定计划以恢复世界货币秩序。这个组织建立于1972年的秋天，名为“二十国委员会”，它的使命是设计一个摆脱布雷顿森林体系的不对称性的新固定汇率制度。1974年7月，该委员会发布了其最后的“改革纲要”，但此时世界石油市场发生了激变，使回归固定汇率的这次早期努力化为了泡影。
能源价格和1974—1975年的衰退。1973年10月，以色列和阿拉伯国家之间爆发了战争。为了抗议美国和荷兰对以色列的支持，包括绝大多数石油生产大国的国际卡特尔石油输出国组织，即欧佩克OPEC中的阿拉伯成员国强制该组织通过了一个对美国和荷兰的石油禁运决议。由于害怕石油输出方面更大的混乱，购买者努力增加预防性石油存货，从而抬高了石油的市场价格。因为石油市场这种情况变化的刺激，OPEC成员国开始提高给他们的主要顾客—大石油公司的价格。到1974年3月，石油价格涨到原来的4倍。
石油价格的大规模上涨导致了消费者支付的能源价格上涨和使用能源的企业营运成本提高，还带动了非能源的石油新产品价格的上涨。要理解这些价格上涨造成的影响，可以把这种价格上涨看成是OPEC的石油生产国对石油进口商征收重税的结果。这次石油危机对宏观经济的影响等同于对消费者和企业同时征税，各国的消费和投资都出现紧缩，世界经济步入衰退。
石油进口国的经常项目赤字增加
加剧的通货膨胀。理论上：在经济繁荣时通货膨胀会上升，在经济萧条时通货膨胀会降低。但是，在1974年世界经济严重衰退时，大多数国家的通货膨胀却加剧了。表1说明了七个最主要的工业国家在那一年中通货膨胀怎样急剧上升。尽管失业增加，但其中好几个国家的通货膨胀率几乎还是翻了一倍。
表1：主要工业国通货膨胀率（1973—1980年）（%/年）
国家 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980
美国 6.2 10.9 9.1 5.7 6.5 7.6 11.3 13.5
英国 9.2 16.0 24.2 16.5 15.8 8.3 13.4 18.0
加拿大 7.6 10.9 10.8 7.5 8.0 8.9 9.2 10.2
法国 7.3 13.7 11.8 9.6 9.4 9.1 10.8 13.6
联邦德国 6.9 7.0 6.0 4.5 3.7 2.7 4.1 5.5
意大利 10.8 19.1 17.0 16.8 17.0 12.1 14.8 21.2
日本 11.7 24.5 8.1 9.3 8.1 3.8 3.6 8.0
这是为什么？一个重要的影响因素就是石油危机本身。石油价格的上涨直接提高了石油产品的价格和使用能源的产业的成本，所以导致了整个价格水平的上涨。并且，从60年代末开始的世界范围内的通货膨胀压力不断增强，在决定工资的过程中产生了很大的影响，并在失业增加的情况下继续继续推动通货膨胀的上升。对通货膨胀的预期不仅使新工资合同确定的工资水平越来越高，还通过投机者们大量收购囤积价格看涨的商品，使商品的价格进一步提高。
最后，不幸的是能源危机还不是当时危害世界经济的惟一的供给波动。从1972年起，凑巧出现了另一些反向供给波动，造成农产品价格上涨，进而推动了总体的通货膨胀。
滞胀。为了描述1974—1975年这种特殊的宏观经济形势，经济学家们创造了一个新的并从此普遍使用的名词：“滞胀”。即生产停滞与高通货膨胀的组合。滞胀是以下两个因素作用的结果：
1． 商品价格上涨直接推动了通货膨胀并同时导致了世界总需求和总供给萎缩。
2． 在经济衰退、失业上升时对未来通货膨胀的预期仍然促使工资和其他价格上涨。
甚至在石油危机之前，向浮动汇率制的转变就已经允许各工业化国家采用更紧缩的货币政策和财政政策以遏制加速的通货膨胀。降低货币增长速度的努力在德国最有成效。德国联邦银行运用新创造的货币控制手段调节货币供给，使其年货币增长率从1972年的14。7%降到1973年的2。6%。美国货币增长率的降低也颇为显著。但这些最初的紧缩性政策加剧了1974—1975年的衰退。
恢复内部和外部平衡。石油危机冲击了大多数石油进口国，使它们偏离内部和外部平衡的程度比1973年浮动汇率制刚开始实施时更为严重。各国政府已经处于不能放弃汇率灵活性给它们带来的支出—转换的好处和再用货币政策去维护固定汇率制的境地。在这样一个特殊时期内，由于各国的通货膨胀率之间差异如此巨大，又都经受着生产成本永久性变动的冲击，所以固定汇率制已经不再能被大家接受了。而那些使固定汇率制崩溃的投机性攻击又会很快破坏任何恢复固定汇率制的企图。
各国又是怎样运用政策工具来恢复内部和外部平衡的呢？当1974—1975年初，经济衰退日益严重时，大多数国家都转为实行扩张性货币政策和财政政策。1974—1975年间，当7个最大的工业国的中央银行着手解决不断上升的失业率时，货币供给开始增长。在这些政策的作用下，1975年下半年，大多数工业化国家的生产大幅度回升。与此同时，通货膨胀也在下降（见表1）。但遗憾的是，在产出回升时工业化国家的失业率依然居高不下。
作为一个整体，1974年工业化国家的经常项目呈现出赤字，但随着支出下降，1975年又变为盈余，1976年则收支大体平衡。石油输出国组织的各成员国，在收入大大增加后并没有立即出现相应的开支增加，所以此间他们的经常项目总体看起来是有盈余的。但这部分盈余正好等于进口石油的发展中国家经常项目的总体赤字。由于这些不产石油的发展中国家并不像工业化国家那样大幅度削减开支，所以1975年发展中国家总体GNP没有像许多发达国家那样出现负增长。发展中国家通过借入OPEC成员国储存在工业国金融中心的各种基金来弥补它们一部分进口石油造成的赤字。
是浮动汇率正确还是固定汇率正确？为回答这个问题，我们将在些案例中考察一下1973年以来浮动汇率的情况。但像在其他的经济研究中一样，为避免将来的失望，我们事先声明：该资料并不能导出一个确定的结论。虽然许多浮动汇率制批评家的预言被以后发生的一系列事件所证实，我们仍不能认为固定汇率制就能够经受住自1973年以来这一系列全球性经济风暴的考验。