自从《汇率战略论》以来，张五常写了很多关于人民币汇率的问题的文章，说朱镕基无意中发明了一项很好的货币制度，就是让人民币以一个可以在市场成交的指数为锚。但需要改进的是，人民币应该从以美元为锚改成以一篮子商品为锚。
前些天与J老师聊天，他说还是没有弄明白什么是以一个可以在市场成交的指数为锚。于是昨晚张五常来电话的时候，我就以这个问题为聊天的主题。难得张五常不厌其烦地回答我一个又一个问题，终于让我完全彻底地明白了他的意思。
张五常向我解释的时候是从金本位制开始说的，当时我觉得很不耐烦，因为这些东西我都知道，本科时就已经在“国际金融”这门课里学过了。我急于知道的是布雷顿森林体系崩溃后的事情。其实这些事情在教科书里也学过，但我开始时就模糊地意识到，张五常对这些事情的理解与教科书的叙述不同，因此我想知道的是到底他的理解是什么。其实我最终理解张五常的想法的关键，就是在于辨识清楚他的理解与教科书的不同在哪里（BTW，其实这是理解张五常的所有想法——而不仅仅是关于货币制度与汇率制度的想法——的关键）。但是，现在我完全理解了张五常的想法之后，就发现如果我来陈述的话，也必须从金本位制说起。
金本位制是各国货币与黄金以固定的比率挂钩（用张五常的说法，就是以黄金为货币的锚）。布雷顿森林体系是金本位制的一种变形（金汇兑制），是美元与黄金挂，各国货币与美元挂，因此各国货币是间接地与黄金挂。但无论是直接还是间接，总之本质上都是货币与黄金以固定的比率挂。由于所有货币都与黄金挂，不同货币之间的比率（汇率）自然而然就是固定的，因此金本位制是天然、纯粹的“固定汇率制”。
这里需要区分两个看起来很相似，但其实有着微妙而重要区别的概念。一个是上述的“汇率固定”，另一个是“币值稳定”。前一个概念很清楚，就是不同货币之间的交换比率固定不变。后一个概念是指货币与商品（如黄金）之间的交换比率稳定不变。在金本位制下，这两件事情是同一件事情。因为一国货币与黄金挂了钩，该国货币的币值当然是稳定了的（稳定于黄金的价值之上）；而所有国家的货币都与黄金挂钩，因此互相之间的交换比率（汇率）也就固定了。
教科书上说金本位制的优点，往往着重的是说它在“汇率固定”方面的优点（汇率市场不会大起大落，消除了人们从事对外贸易与对外投资的汇兑风险）。但张五常说金本位制好，是指它在“币值稳定”方面的优点。因此当我说网上有人认为他主张固定汇率制时，他马上断然地矢口否认。事实上，我们可以看到他在《不要忘了货币的基本用途》一文中反复强调的是，货币的出现是为了降低交易费用，而这交易显然不是特指对外活动中的交易，而是泛指一切无论是发生在国内还是国外的交易。币值稳定时，商品价格的波动就纯粹是由于不同商品之间的交换比率（相对价格）发生变化，而不是同时包含了货币与商品之间的交换比率的变动，因此价格传递的信息就是准确、清楚、不含杂质（即不含币值不稳的信息）的，也就是以货币协助人们进行商品交易的费用（使用货币制度的费用）降到最低。而张五常一再地说货币必须有锚，无非也是为了尽可能实现“币值稳定”，从而减少使用货币的费用。
因此，金本位制最大的优点不是“汇率固定”（虽然这确实是它的优点之一），而是“币值稳定”。但金本位制有一个很大的缺陷，就是黄金的供应量不足！这是导致布雷顿森林那样的变形的金本位制崩溃的根本原因——美国拿不出那么多的黄金来兑换美元。
布雷顿森林体系崩溃之后，按教科书的说法，发达国家使用的是浮动汇率制，发展中国家使用的是钉住美元（有些曾经是法国殖民地的非洲国家是钉住法郎）的固定汇率制。张五常则认为，布雷顿森林体系崩溃之后，美国使用的是以通胀率、失业率等一系列经济指标为锚的货币制度，美国以外的所有国家使用的是以美元为参考标准的dirty float（“管理浮动制”），因此已经没有国家使用真正的固定汇率制。但最关键的重点，是这时各国引入了货币政策。
在金本位制的时代，货币供应量是自动地由黄金供应量来决定的，因此政府不可能自主地调整，也就不可能有货币政策。但布雷顿森林体系崩溃之后，各国的货币至少在一定程度上是浮动的，政府也就可以调整货币供应量，也就有了使用货币政策的空间。
先谈美国的情况。像格林斯潘那样的主持中央银行的首脑，看着通胀率、失业率等一系列经济指标来调整利率，从而调整货币供应量。按教科书的说法，他是在运用货币政策：通胀率高时，加息，减少货币供应量，使通胀率回落；失业率高时，减息，增加货币供应量，使失业率回落。按张五常的说法，这表明美国的货币制度是以通胀率、失业率等指数（指标）为锚。教科书的意思是，调整货币供应量的目的是为了调整经济；张五常的意思是，调整货币供应量的目的是为了稳定币值。
但就美国而言，这两种目的表现在行为上并没有区别：不管目的是调整经济还是稳定币值，反正都是格林斯潘看着通胀率、失业率等指标或指数来调整货币供应量。或者把教科书和张五常的看法都综合起来：调整货币供应量同时可以实现两种目的，其一是调整了经济，其二是稳定了币值。这无非就是所谓的货币政策的内部目标与外部目标。
而在张五常看来，美国的货币制度最大的问题，是通胀率、失业率等指数不可以在市场上成交，这个锚就显得模糊不清——没有价格机制来迅速而准确地传递关于这个锚的信息，全靠格林斯潘看着滞后的统计数据作出滞后的调息决策。
再说美国以外的国家的情况。无论是发达国家还是发展中国家的货币制度都具有两个特点：其一是一定程度上钉住美元（管理浮动），其二是国内实行反经济周期的货币政策。这样一来，货币供应量的调整是为了稳定币值（钉紧美元）还是调整经济（反经济周期）就不完全是同一种行为了。国内经济状况发生变化，要以货币政策调整经济就必须改变货币供应量。但如果美国经济没有发生相应的变化，改变货币供应量就会影响本国货币与美元之间的数量对比，也就改变了交换比率（汇率），不能完全钉住美元了。
为了解决这个矛盾，各国实行过的有两种方法。其一，是实施外汇管制，让国内的货币流通与外汇市场上的货币流通割裂开来。这样国内的货币供应量增加，也不会影响外汇市场上本国货币的供应量。但外汇管制本质上是价格管制，会带来大量恶果，这不是本文的重心，就不加以论述了。
其二，是以外汇储备来守住汇率。例如，当为了国内的经济目标而要增加货币供应量时，本国货币在外汇市场上会面临对美元贬值的压力。这时中央银行就抛出美元储备，使外汇市场上本国货币与美元的数量对比大致保持在钉住的汇率水平上。不过，这并不是真正的固定汇率制，更准确地说是一种管理浮动制。因为一国的外汇储备有限，中央银行只是在认为汇率波动过于剧烈时抛出美元，从而在一定程度上使汇率的变动比较平缓地进行调整。所以前面说的是“一定程度上”钉住美元，这“程度”有多大，视各国的实际情况与外人对中央银行能否守住汇率的信心不同而不同，弹性非常大。而这就为索罗斯一类的炒家提供了可乘之机，特别是，当要守住的是不让本国货币贬值时，一国必须有足够的外汇储备。然而，在杠杆性的金融工具充斥的现代外汇市场上，当人们对一国货币能否钉住美元失去信心时，该国的外汇储备永远不可能是“足够”的，92年的英镑危机、97年的东南亚金融风暴都说明了这一点。