股权分置的前生今世（4）

2013-12-06 16:51:55

　　国有上市公司要建立适应市场经济要求的新型国有资产管理的模式，就应该在这些大的方面有一个清楚的界定，然后再一步一步地细化，最终建立起符合投资者利益、市场经济要求、企业发展规律的管理制度。如果国有控股上市公司将包括监管制度、内控制度和约束制度在内的管理制度与法律制度都改革后，那么在全流通模式下，在个人股东占大多数的情况下，决策上和机制上的问题就都能得到相对顺畅的解决。

　　股权分置改革是按照中央和国务院确定的“统一组织，分散决策”的基本原则在进行。但具体到每一个企业，该怎样去解决股权分置的问题？这需要兼顾股市发展过程中的历史遗留问题，经过流通股东和非流通股东的互相商议，最终可由股东大会来投票决定采用什么方式。目前看来，小股东认为非流通股东应该给流通股东适当的补贴，因为在当初的股票上市和交易中，由于明确了国有股是不可流通的，公共股东实际上是以比较高的溢价去购买所持股份的；现在，原先约定不可流通的国有股要流通了，公共股东就认为当时的出价不合理，非流通股东需要支付一定的对价来获取流通权。基本上，这个分析具有一定的合理性。

　　但是对价多少才算合适呢？这里面既有历史的因素，也有未来的因素。对价在某种意义上讲是一种期权，是对未来的预期。有较大增长潜力的企业，如果按照历史原因来支付对价，是不是也会给流通股东的未来收益带来损害？濒临破产的企业，没有增长前景的企业，即使现在的对价再高，也不见得是合理的。对价的多少之所以不好决定，在于股票有未来收益的问题。没有人可以通过统计方法把未来收益准确计算出来，所以笔者觉得讨论谁的对价合理，谁的不合理，都缺乏科学的依据，唯一可行的是，在现有的状况下，根据普遍认可的估计来确定对价。

　　国有股权也好，个人股权也好，如果一旦在法律上成为可流通股权，就必须要受到市场流通机制的监督和管理，所以在这个意义上，股权分置改革在中国的资本市场改革中是一个根本性的改革。过去我们没有人说国有股权不可以流通，但是也没有人说国有股权可以流通，但是，如果大家都不说的话，改革就永远处于停滞不前的状态。现在找到了一种机制，找到了一种方法，可以让国有股权进行流通，可以按照市场经济的要求来约束国有股权，这就是一个进步。

　　2005年6月，中信证券股权分置改革投资者沟通会在上海召开。中小股东与中信证券总经理就对价等问题展开激烈争论

　　股权分置改革之后的股票市场，是不是立刻就会好起来？那倒不一定。股权分置的问题并不是中国股市问题的全部。很多的民营企业并没有股权分置的问题，但是在市场法制不健全的情况下，也会出现问题，比如在约束机制不强的股票市场上，高管可以堂而皇之地用合法的凭证把钱拿走。最典型的例子当属德隆、托普等掏空上市公司的民营公司大股东。

　　股票市场的发展好坏会受到多方面的影响，其中最重要的就是来自经济增长周期的影响。从理论上讲，一个国家的经济增长周期好，股票市场就应该是好的。但是，在当前的中国，有很好的经济增长，可是股票市场却不好。那是因为，经济增长的好处未能通过上市公司这个载体表现出来。任何投资者投资于股票，所图的无非是红利或者价差（即资本增值）。在一个正常的股票市场上，红利对股票市场的影响是很小的，主要的吸引力体现在价差方面。现在中国股市的问题是：第一，股民得不到红利，因为大量的上市公司在亏损，资产甚至还被“圈”走；第二，整体股价在下跌，股民得不到资本增值，由于人为操纵的因素，股市中的股票价格的高低已经不能真实地反映出可流通资产的价值。如果得不到股票增值和红利所带来的资本收益，投资者就只有选择离开股票市场。

　　2005年9月，深圳证券交易所召开股权分置改革动员大会

　　为了让中国的股市重新活跃起来，就需要提高市场的信心，需要提高上市公司的透明度。为此，我们需要进行一系列的改革，包括财务制度的改革、信息披露制度的改革，当然还有诚信责任体制的建立。其中笔者要特别强调一下，建立起对高管人员诚信品格的约束机制，是建立一个完善的股票市场的核心要素。

　　解决了股权分置的问题只是约束了国有股东，还有更多的私人股东也需要约束。我记得美国的立法者在拟定证券法案时的基本哲理：在股票市场上永远没有天使。因为没有天使所以才要有1933年的《联邦证券法》和1934年的《证券交易法》。马克思曾经说过，一旦有适当的利润，资本就大胆起来。如果有10%的利润，它就能保证到处被使用；有20%的利润，它就活跃起来；有50%的利润，它就铤而走险；为了100%的利润，它就敢践踏一切人间法律；有300%的利润，它就敢犯任何罪行，甚至冒绞首的危险。所以，在股?上一定需要监管者，还需要参与者，需要会计师和律师作为市场上的第三方，即中介机构，来维护信息的真实性。

　　要在中国建立起新型资本市场，最重要的还是要建立起能够符合市场化要求的、保护投资人利益的、规范大股东行为的一整套的法律制度。迈出了股权分置改革的步伐，我们只是迈出了建立新兴资本市场的第一步，还需要走让新兴资本市场进行转轨的第二步。毕竟，新兴资本市场的核心不在于新兴，而在于转轨。所以，股权分置改革的完成只是为下一步要做的其他改革打通了关节。

本文摘自《看多中国》

　　本书首先是一部记录中国股市历史的著作，作者以亲身经历回顾了中国股市建立之初的重大历史事件，从监管决策视角展示了中国资本市场的发展历程。2008年全球经济危机后，中国资本市场及金融体系遇到了前所未有的机遇与挑战，作者通过长期跟踪分析西方金融危机的成因，结合丰富的实务经验，提出了中国金融崛起和开放战略的独到见解。论点新颖，角度独特。本书首次梳理了大量珍贵的历史资料，使广大投资者和金融从业人员对我国资本市场的历史和金融开放战略有更全面准确的判断。