房地产决定美联储货币政策正常化（1）

　　在2009 年财政刺激计划结束之后，美国政府和美联储已非正式确定了巩固房地产市场的目标，旨在延长美国经济复苏的时间。这种基于房地产市场的经济政策体现在政府积极地支持银行和银行重组以换取有利于居民的再融资环境，即“可负担住房计划”，以及美联储常规和非常规的货币政策。后者引发了抵押贷款利率急剧下降，导致房价再次反弹。这种反弹产生了正面的财富效应，在财政刺激计划政策退出之时为个人消费提供了支持。从历史角度来看，美国政府为重启美国经济的增长引擎而实施了过度宽松的货币政策。这样的货币政策同时也引发了泡沫风险，鉴于可能存在新的泡沫，美联储需要安排量宽的退出，其最终决定在2014 年1 月开始行动。量宽退出最直接的影响将体现在房地产市场上。房价将伴随着长期利率的逐步上升而软着陆。房价增速的放缓不会损害居民消费的稳定性。非住宅投资预计足够抵消与住宅投资贡献度下降有关的负面影响，因为利率下降、利润创新高、能源价格稳定、财政紧缩程度下降、外部需求增强以及国内需求保持弹性这些因素将提振资本累积。政府支出的负面贡献下降也将有助于支持增长，预计2014 年经济将同比增长2.4%，而2013 年同比增长1.7%。

11.2.1 美国经济复苏基于房地产市场回暖
　　美国的去杠杆化还在进行，美国居民债务占GDP 的比重在2013年第二季度达到81%，而2008 年第一季度为98%。与此前的危机截然不同的是，经济复苏并不是受债务驱动，但与之前反弹相似的是，房地产市场在支持消费方面发挥着核心作用。政府和美联储有意地采用了此种机制，但从定义上来看，这种机制难以控制。一旦房价和个人支出之间开始良性循环，这种机制将容易被滥用并催生新的泡沫。

1. 美国经济政策的目标是促进房地产市场复苏
在逐步退出2009 年的财政刺激措施之后，美联储奉行着包括多个量宽在内的非常规货币政策，这些政策本质上以房地产的复苏为目标。美联储对国债和抵押贷款支持证券（MBS）的购买使得抵押贷款利率急剧下跌，进而重新启动了融资活动，最终促使了房价回升。与之前的几次危机类似，美国经济复苏主要受房地产市场回暖带动，其原因如下。

● 那些房贷价值超过房屋价格的房产持有人并未搬离，主要原因是出售房屋会产生巨大损失。一旦房价趋稳，这些居民就能够向就业前景更乐观的地区转移。房地产市场的稳定因此在危机之后的劳动力市场调整方面发挥着重要作用。劳动力的流动性仍是美国经济的一大要素；
● 房价回升已导致违约率下降，信贷比重上升。因此，房地产市场的稳定对巩固美国银行业至关重要；
● 房价不断上升已形成了正面的居民财富效应。随着劳动力市场缓慢复苏，这形成了新的收入来源，因此支持消费和增长。此次危机之后，居民消费成为了美国经济的主要增长来源；
● 房价上升也在稳定地方政府和各州预算方面发挥了关键作用。它们的财政收入严重依赖房地产交易相关税收。与仍处于紧缩状态的联邦政府形成鲜明对比的是，地方政府和州政
府已经重启招聘活动，为各自的经济提供更多的支持。

2. 基于房地产市场的成功复苏形成了潜在泡沫
非常规的货币政策非常成功地推动了房价上涨和美国经济复苏。但是美联储大规模注入流动性已促使投资者承担更多风险。数个行业处在潜在泡沫的影响之下。这些潜在泡沫表明了为什么必须退出量宽。需要抑制美国过剩流动性来控制的四大风险因素如下。
● 消费信贷。独立贷款人在向有不良信用评分的个人分配贷款时承担的风险越来越多。汽车贷款专业人士或报纸所提供的数据显示，2013 年几乎30 % 的汽车贷款分配给了信用评分低于500 的个人（680~719 之间为良好的信用评分，500~579 之间为不良的信用评分，低于500 为极差的信用评分）。学生贷款的风险也不断增加。平均而言，根据美国教育部的数据显示，2013 年第三季度14.7 % 的借款人在偿还其联邦学生贷款的前三年违约，而2012 年第三季度这一比例则为13.4 %。此类资产仍可证券化，以吸引渴望收益率的投资者。控制过剩流动性的目标范围也涵盖其他经济部门；

● 房地产投资信托。监管机构和美联储已经对房地产投资信托感到非常担忧。自2011 年下半年以来这些信托持续跑赢大市。由于自2013 年6 月以来利率逐步攀升，这些信托的表现已不如从前抢眼。但是，此类信托的估值可能依然偏高，并成为美国银行业体系稳定性的风险之一；

● 高收益债券。美国高收益债券市场已经逐渐过度扩张。尽管如此，流动性高企导致信用利差仍保持在低位水平，由此形成对高收益产品的偏好。美联储已经表示出对此问题的担忧。

本文摘自《战略转型及全球重组》

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