全球经济分化与区域化特征

　　自2010年加剧展开1990年冷战结束，是20年全球化黄金时期的开启之年；2001年中国加入WTO大大加速了全球化进程。哈佛大学著名劳动经济学家弗里曼（Freeman）在2005年作出估计，如果中国、印度以及苏联集团仍然处于全球经济体系之外，那么2000年全球劳动者的数量约为14?6亿人，但由于这些国家加入世界经济体系之中，导致全球经济的劳工人数到2000年时增加了一倍，即从14?6亿增加到29?2亿人。他认为，劳动者数量的翻番，改变了全球经济中劳资双方的力量对比。

　　这最终加速了全球分工，重建了美元体系的外围，并最终产生了实体经济和金融的国际体系双循环。加入全球体系劳动者的数量，实际上最终决定了美国国债和美元的全球扩张规模。

　　1990—2010是全球化的黄金20年。但随着2010年美国大转向和全球新格局的到来，全球分化、区域化成为当前的核心特征。

　　这种核心特征，正在能源、经济、金融三个层面展开，并延伸到国际关系领域。

　　第一，1980—2010年，美元通过挂钩石油，重建美元体系的“外围”，主导了全球化周期，这一时期以石油为代表的一次能源的全球化程度加强。但2010年以页岩气为代表的“天然气黄金时代”的到来，正在改变能源要素的全球化，全球能源体系的区域特征加强。仅就天然气市场来说，北美、欧洲、东亚三大主要消费区，已经脱钩。到2013年中，美国天然气价格只相当于亚洲价格的 1/4和欧洲价格的1/3。不仅天然气，以WTI和布伦特原油价格的价差为代表，石油的区域化格局也在演进之中，二者价差最高时曾经达到20美元/桶。

　　第二，以TPP为特征，全球贸易格局正从自由贸易向规则贸易转化。虽然2013年底WTO多哈回合巴厘岛谈判取得了成果，但这改变不了方向。美国正在以TPP和TTIP两翼为格局，重建以美国为中心的国际规则贸易体系。

　　第三，以美联储与欧、日、英、加、瑞（士）六家央行国际货币互换网络的构建为代表，国际货币体系从全球性的牙买加体系，已经转化为区域性的“大西洋体系”。加入该互换俱乐部“大西洋体系”的国家，将得到美联储的流动性支持，而不能加入该体系的国家，在美联储政策从宽松到紧缩的大周期里，将得不到确定性保护。这种货币体系的差异，将产生并加剧全球货币金融经济体系的大分化。

　　遍观历史，在国际货币金融经济体系有清晰的中心货币、中心国家时，往往是自由主义的全球化格局；而竞争加剧，有两个或多个货币、国家觊觎竞争中心货币、中心国家地位时，全球竞争格局就会退化到区域格局。

　　1870—1914年以英镑和大英帝国为中心货币、中心国家的时代，即是第一次全球化黄金时期。之后西欧的德国、北美的美国、东亚的日本，在大英帝国体系里成长并觊觎中心地位，开启了第一次世界大战、第二次世界大战，以及两次世界大战期间的经济竞争并导致霸权缺失的大萧条。大英帝国也从高举全球化大旗，慢慢退回到帝国特惠制的区域化阶段，美国则从门罗主义演变到门户开放战略。二战之后，苏联最终否决了加入IMF的计划，美苏之间开启了区域化竞争。1990—2010年美元与美国终于回到1945年，把包含中国和苏东的整个世界均纳入美元和美国体系，从而真正开启了20年的全球化黄金时期。

　　2010年之际美国新的大转向，则在20年全球化黄金时期之后，开启一轮新的全球分化和区域化格局。

　　2009年次贷危机之后，全球经济在各国央行巨额量化宽松的护送下艰难前行。到2013年底，我们逐渐接近了宽松周期向紧缩周期的过渡期，未来3～5年甚至更长的时间，全球金融市场面临的核心议题是：如何把2009年以来膨胀了4倍的央行资产负债表，进行压缩和瘦身，使之恢复到健康水平；如何把持续了5年的零利率政策，逐步调整到正常水准。这个进程意味着将出现以下图景：此前全球QE印刷的钞票要进入回笼周期，低利率环境和廉价的货币渐渐消失，此前受益于QE的风险资产价格需要作出重大调整，在新兴市场活跃的金融资本将进入“获利平仓”、“打道回府”的环节。而在这个“去QE”历史进程当中，全球经济和金融市场均将遭受巨大的负面冲击，但这个冲击对各个经济体不是均衡的，而是呈现出“大分化”的格局，大体来说：美国向上，欧洲向稳，新兴市场则可能遭遇一轮金融危机。这是本书的一个基本思路。

　　2010年以来的全球经济、财政、货币、利率、股市、汇率等均呈现清晰的分化格局。我们可以将之分为三个梯队进行观察：第一梯队是美国和德国，经济韧性超出预期，经济、财政、货币、股市在复苏进程中走在前列；第二梯队是其他发达国家，经济逐步改善，金融保持稳定，欧债危机五国表现亦颇为抢眼；第三梯队是新兴市场，先是被QE的推出将其送上资产价格泡沫的浪尖，后是被QE的撤出带入流动性抽走的险境。当然，其内部因各国自身经济的均衡程度也将出现好坏分化：部分稳定，部分动荡加剧。

　　2010年欧债危机之后，美国迅速完成结构修复，从发达国家中脱颖而出。而其他发达国家经济体却因种种原因，距离强劲复苏还有一段距离。同时，在发达国家普遍去杠杆的情况下，金砖开始“失色”，新兴市场国家由于经济自身的结构和不平衡问题，以及外部需求大幅下降，经济不断减速，系统性风险上升。

　　不对称的国际货币、金融体系是出现当前大分化的根本原因。 在“中心—次中心—外围”格局中，美国居于中心地位，欧元和欧元区经济体系、英、日、加、瑞士等个别发达国家货币和经济体系居于次中心地位，绝大部分新兴市场货币和经济体系居于外围地位。在当前国际资本流动规模空前巨大的情况下，全球金融周期性的扩张与收缩，对国际货币、金融体系不同地位国家冲击程度不同，是造成当前大分化格局的根本原因。

　　中心地位国家货币、信用的扩张与收缩，决定了外围新兴市场的繁荣与衰退。过去近十年新兴市场的资产繁荣虽与自身成长有一定关系，但更是受益于中心地位国家的财政、货币、信用扩张。而当全球化遇到困境，出现停滞甚至倒退，中心与外围，新兴经济体与发达市场的分化就会加剧。在新的美联储紧缩政策周期面前，“大分化”将成为国际货币经济金融体系的“新常态”。

　　在当前全球经济大分化的背景下，全球财政亦呈分化态势，主要表现为，发达国家财政整体改善与新兴市场国家整体恶化。金融危机后，大部分发达国家经过大力整顿，财政收支已趋于改善，美国财政不仅赤字率大幅改善，债务/GDP亦开始下降，财政对经济的拖累未来基本可以忽略。欧元区经过几年艰难紧缩，财政也已经开始大幅缓解，不过整体调整速度弱于美国，未来几年对经济拖累趋轻，但不能全部消除。发达国家中日本财政继续恶化，但整顿也已经开始，尽管前路艰难。相对于欧美财政大幅改善，新兴市场国家财政持续扩张，整体相对恶化。尤以印度、印尼等“脆弱五国”为甚，中国地方政府的债务扩张也加剧了市场对中国整体债务水平的担忧。

　　新兴市场财政风险与发达市场有重大区别，发达市场国家的国际货币地位，可以放大其国债扩张空间，新兴市场货币金融体系对政府债务体系支撑能力有限，国债扩张能力有限。美国、欧元区等债务可以由国际资本和新兴市场主权财富基金的海外资本持有，而新兴市场国债主要是由新兴市场自身持有；美联储、欧洲央行可以参与持有国债，而对通胀、货币贬值不造成大的压力，新兴市场央行参与持有国债，最终会带来资本外流、通胀、货币贬值等。

　　从2014年1月开始，美联储将逐渐退出量化宽松政策，这标志着美联储过去十年宽松货币政策周期开始转折。过去十年国际资本持续大规模流入新兴市场的趋势将发生长期性改变。这种变化导致全球利率走势出现明显分化，美、德、日、英等全球安全资产的主要提供者利率虽会受到一定冲击，出现上升，但幅度有限。甚至欧元区外围国家在欧央行的帮助下国债收益率也不会出现大问题。反观新兴市场，在外部融资环境收紧情况下，利率出现大幅上升。不排除部分国际收支问题严重的新兴市场国家出现偿债危机并引发金融危机的可能性。

　　2008年金融危机之前，美元走弱、非美货币走强是全球货币市场的主基调，这期间“次中心”货币明显升值，外围新兴市场货币也显著升值。然而金融危机期间美元中心地位凸显，美元需求大增；其他货币包括欧元全部走弱，新兴市场和多数发达国家货币大幅贬值。金融危机给我们的一个启示：中心货币才是真正“强币”，外围货币再怎样升值也是“弱币”。未来几年，国际货币格局将愈发清晰呈现“中心—次中心—外围”格局，美元对部分发达货币大幅快速走强，对个别发达货币如欧元有限走强；对新兴市场货币走强力度大于发达货币；部分新兴市场货币表现可能相对抗跌。预计未来美元走强的趋势将以此路径展开。

　　全球股市的分化主要表现为：美国、德国股市维持强势、其他发达国家股市复苏反弹、新兴市场国家的股市面临整体动荡和下行风险。这也是各市场“中心—次中心—外围”货币、金融体系中不同地位的反映。

本文摘自《全球经济金融新格局》

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　　 “美联储从过去5年的宽松转向未来5年的紧缩； 美国向上，欧洲趋稳，新兴市场危机； 全球从同步荣衰到大分化，中国会继续繁荣，还是遭遇考验、迎来危机？ 经济、股票、货币、债券、商品投资如何把握？