美联储超宽松货币政策对新兴经济体国家的影响

　　从2010年起，美联储通过“量化宽松”的政策，向市场注入大量流动性。而由于多种原因，这些流动性在美国市场上并未导致信贷和投资的大幅增长，相反却流向了许多新兴市场国家。这些大量多余的流动性刺激了一些新兴经济体的经济增长，同时也引起了资产价格迅速上涨，通货膨胀开始抬头。

　　正当许多新兴经济体国家开始担心这种势头，国际货币基金组织的专家们也在警告全球新的资产泡沫在形成时，美联储又宣告它的货币政策有可能转向，从2013年下半年起可能逐步退出“量化宽松”政策。消息一出，市场顿时紧张起来。资本从新兴经济体国家迅速撤离，引起这些国家的汇率大幅下调，外债迅速上扬，外汇储备吃紧，金融危机迫在眉睫。

　　这一切都是怎么形成的呢？与美联储的货币政策有什么直接关系呢？

　　2010年，美联储通过购买国债的咄咄逼人的货币政策多放出了2万多亿美元。按理说，投放如此多的货币进入市场，一定会引起价格的反应，人们都期待着通货膨胀率的上扬。然而，美国的通货膨胀率却一直很低，因为如此多的货币投放并未引起信贷的大幅增长。2009年的金融危机后，美国的银行机构和企业都不愿继续放贷，都在“去杠杆化”，也就是说都在减少自己的债务，甚至在回收自己的债务。美国的消费者因为前些年过度消费，也采取了类似的行为，减少借贷消费，储蓄开始略微回升。另一方面，美国政府也在“去杠杆化”，预算赤字从2009年的占GDP的10%下降到2013年的4%。这些因素一方面解释了美联储如此宽松的货币政策为何没有大大刺激美国的投资；另一方面也解释了美国的就业状况为何没有显著改善，实体经济为何迟迟得不到复苏。

　　然而，这么宽松的货币政策一定会有所反映。在美国国内，它就反映到了资产价格的上涨上。从2009年3月到2013年夏，美国的股票市值翻一番。美国的房地产价格在7年连续下降后，从2012年下半年开始上涨。从2009年的最低点算起，到2013年第一季度末，美国的房地产价格已经上涨了35%。

　　在海外，美联储非常规的政策引起了不安。他们知道，靠买入国债，美联储可以压低美国国库券的利息，减轻财政部的负担；并推高资产价格，从而让财政部能收更多的税。但是，对其他国家来说，如此的货币政策肯定要引起美元的贬值，会让其他国家刺激经济复苏的政策更难实行。巴西财政部部长就指责美国说，这种政策就是搞“货币战”，人为地引发美元贬值。大部分亚洲国家都是美国的债务国，持有大量的美国国库券，也对美元的贬值感到担心。2010年的20国集团首脑会议在韩国首尔举行，美联储的非常规政策受到不点名的指责。首尔峰会上，新兴经济体国家还被鼓励重新恢复资本管制，以防本国的金融市场受到美国货币政策的影响。巴西对它的货币里亚尔的升值非常着急。从2008至2011年，雷亚尔兑美元升值了53%，这严重影响了巴西经济对外出口的竞争力。

　　2008-2009年的金融危机过后，新兴市场国家吸引了大量的外来投资，它们成为带动世界经济增长的动力。2010年，新兴经济体的增长率大大高于传统的发达国家，占了全球增长的一半以上。随着经济发展的差距拉大，评级公司给这些新兴市场的评级也拉高了，比如巴西、秘鲁、印度尼西亚、菲律宾等国在国际资本市场上的评级都上调了。而一些发达国家的主权债务评级却被降了级。在这种背景下，发达国家的资本大量流向新兴经济体进行套利，这似乎天经地义。时任国际货币基金组织总干事拉加德说，从2008年以后，流向新兴经济体的资本超过1?1万亿美元，而国际货币基金组织认为，有4700多亿美元是超过了正常趋势的。换句话说，多余的这4700多亿美元可能就是美联储超宽松货币政策的副产品，它使一些国际投资者利用这种宽松政策，从美联储那里借出廉价的资本再到新兴经济体去套利。

　　过去20年中，发展中国家中经济增长迅速的国家经受过两次大的资本流动的逆转，给这些国家的经济造成巨大的伤害。第一次是1997-1998年的“亚洲危机”。1996年，全球资本流动占GDP的比例高达5?7%，1997年为5?4%，但1998年就降到了2?8%。东亚国家在那次资本流动的逆转中损失最大，因为资本流动从占GDP的4%突然降到了0?4%。第二次冲击就是2008-2009年的全球性金融危机。2007年，全球资本流动还占全球GDP的8?5%，2008年就降到了3?8%。其中，东亚地区的资本流动从占全球GDP的6?1%下降为1?5%；非洲地区从12%降到7?5%；东欧地区从14?6%下降为7?5%。2010年，资本流动上升为占GDP的全球6%，2011年重新下降为4?9%；2012年下降为4?8%。

　　美联储宣布要退出“量化宽松”政策后，市场上的投资者立刻产生了美元将短缺的预期。他们纷纷抛售手中持有的新兴经济体资产，换回美元。在这种预期的支配下，新兴经济体出现了大量的资本外逃，它们的货币汇率经历了“过山车”一样的过程。先是由于大量廉价美元的涌入，这些新兴经济体的货币汇率大幅上扬；后是因为大批资本外逃，造成这些经济体的货币汇率不断贬值。2013年以来，受美联储货币政策影响最大的新兴经济体国家大概有5个，印度、土耳其、印度尼西亚、巴西和南非。这5国在某些方面有相似之处：1.经常项目赤字较大；2.财政赤字较大；3.本国债券市场或资本市场对外来资本的依赖较大；4.近些年来，通货膨胀上升较快。

　　印度因它的货币卢比大幅贬值而吸引了人们的注意。印度央行不得不干预市场，向印度的一些大型企业直接出借美元，以缓解卢比贬值的压力。舆论担心，如果这种趋势继续下去，印度的金融机构可能会面临巨大的金融危机威胁。前些年，印度经济发展迅猛，2011年经济增长率达到11%。然而，印度政府并未抓住机会，迅速改革经济中那些体制性障碍，也未能抓住机会大大改善基础设施条件。相反，印度的企业在经济繁荣时期大大扩张，从海外借入廉价资本，债务水平迅速上升，特别是以外汇定价的债务增长迅速。据说，仅最近两年，印度企业的债务就高达2250亿美元，半数以上的债务没有对冲风险的产品。从2013年5月至8月29日，印度卢比兑美元贬值了19%，印度企业的损失可想而知。印度央行只好提高某些利率，印度政府对资本外流实行管制。过去，私人可以每年兑换20万美元，现在只能换不到7.5万美元。过去，外国企业到印度投资，允许的投资额是这些企业自有资本的400%，现在只能投资与自有资本相同规模的项目，即不能超过自有资本。这使外国投资者担心印度要限制它们的投资规模。外国投资者购买的印度国债占印度国债总额的1.6%，但它们的投资在印度股市上占了22.4%。外国资本如果撤离印度，将给印度经济造成不可挽回的损失。

　　巴西的货币里亚尔从2013年5月以后兑美元也贬值了近15%，因为国际投资者担心巴西的贸易赤字增长和经济增长放缓。巴西的经济增长率从2010年的7.5%下滑到1%~2%，下滑幅度之大令人担忧。2013年上半年，巴西贸易出现了31亿美元的逆差，而2012年巴西还有70亿美元的贸易顺差。虽然这是巴西近10年来首次出现贸易逆差，但全年也可能让巴西出现800亿美元的经常项目逆差，大概相当于巴西GDP的3.3%。巴西的通货膨胀率上涨到6.5%，巴西央行从2013年4月起不得不提高利率，这提高了巴西投资和消费的成本，加剧了巴西经济增长的下滑。里亚尔的贬值使巴西进口产品价格上涨，某种程度上会引进输入型的通货膨胀，巴西央行下一步只得更紧缩货币政策，巴西的经济增长前景堪忧。

　　土耳其的经常项目逆差在拉大，需要有外来短期资本的流入来弥补这些逆差。但当日本央行采取量化宽松政策，日元大幅涌入市场后，土耳其害怕了。土耳其担心廉价的日元会带来大量的流动资本，推高新兴经济体国家货币的汇率，因此土耳其便主动下调了利率。然而，土耳其没有料到的是，美联储决定要退出量化宽松政策。而美联储的这一决定立刻让市场上投资者认为未来美元要短缺，于是便抛售其他国家货币的资产，去抢购美元。土耳其的短期资本大量外逃。土耳其央行只好干预市场，提高借贷利率，并买入土耳其里拉。2013年4月，土耳其央行的外汇储备还有1340亿美元，到6月份就降到了1230亿美元。2012年土耳其的经常项目逆差占GDP的5.9%，2013年经常项目逆差有可能上升为6.4%，这让资本市场上的投资者非常不安。

　　摩根士坦利公司的报告认为，新兴经济体国家的央行从2013年5月起，为了维持本币的汇率，不断干预市场，消耗掉了大量的外汇储备，相当于它们外汇储备的2%。印度尼西亚大概用掉了外汇储备的13?6%，土耳其用掉了12?7%，乌克兰也用掉了10%。

　　国际金融研究所发表的报告表明，流向新兴经济体的证券投资将从2012年的1250亿美元下降到2013年的890亿美元。亚洲国家遭受的损失最大，将从810亿美元降到460亿美元。

　　从2013年5月以后，国际投资者从新兴经济体国家的基金中撤出了200亿美元，从股市上撤出了265亿美元。仅美国投资者从新兴经济体国家的基金中就撤出了181亿美元。另外一些机构投资者，比如对冲基金等，它们的数据都不太公开，但它们起的作用可能更大。对冲基金对各国央行的货币政策非常敏感，当它们听说美联储要改变货币政策后，马上大量抛售新兴经济体的资产，换回美元。它们的产生带动了市场上的“羊群效应”，更多的资本也加入了外逃的行列，使新兴经济体经历了一段不小的汇率危机。好在前些年这些新兴经济体都积累了大量的外汇储备，这次对付汇率危机用掉的外汇虽然令人痛心，但不至于耗尽它们的外汇储备，不至于使危机失控。

本文摘自《美元霸权》

　　本书通过对美元霸权从兴起、确立到达鼎盛以及遭遇挑战而逐渐衰落的原因做详细的分析与阐述，完整而客观地展示了美元这只货币战争中的猛虎曲折霸气的发展历程。同时指出，美元的兴衰历程对人民币的前景具有参考价值。本书作者是业界的权威人士，论述有理有据，是不可多得的美元版的货币战争。