另一种交易所的另一种结构

　　电子平台会将交易大厅及维持上述功能的必要基础设施取消——从跑单员到报价员和场内交易员。取而代之的则是，新电子交易所的运营将极大地依赖于核心IT部门，把重任交给计算机和信息部门，这将不同于当前的任何交易所。值得一提的是，约三分之一的交易所员工都将被分配到IT部门。通过电子平台，交易所将可以在任何时候有更多、更频繁的交易。

　　在以盈利为目的的交易所模型中，新交易所的董事会将不再担任交易所的运营角色，而几乎只是进行政策的制定。交易所会员通过做市而成为电子交易的有机组成部分，专业委员会将辅助交易所员工对交易所进行运营管理，而不再有董事会的直接授权。交易所员工做出最终运营决定。专业委员会成员在董事会批准后，由交易所总裁任命。

　　场内交易员在维持低交易成本和提供流动性方面具有重要作用，我们认为这些做市商应在委员会中有一席之地，如担任政策顾问或做市商。这一设计不仅让其工作更具荣誉感，还有助于让做市商与交易所的整体利益达成一致。

　　芝加哥——我的城市

　　1969年年末，我决定去芝加哥的两大交易所看看，并亲自与交易员进行面对面的交流。

　　大卫·韦尔（David Ware）安排我在CME的交易大厅与一些顶级交易员及其代理商会面。他还把我引荐给CBOT前董事长罗伯特·马汀（Robert“Bob”Martin，别名“鲍勃”），我通过他认识了CBOT的交易员。鲍勃身材高大且爱笑。第一次见面时，他在把我介绍给向我普及业务知识的交易员之前说：“前董事长有一大把。”我的人际网络再次扩张。

　　在CME，大卫把我介绍给一位独立经纪人，并带我转了转交易大厅。在我到达前几个小时交易便已经开始，但很幸运他们有一个早间休息时段。经纪人向我展示了订单如何从电传打字机送到交易池中。随后一位成功的年轻交易员拉里·罗森堡（Larry Rosenberg），耐心地向我解释了交易池中众多参与者的身份和一些基本的业务要素。拉里后来有了一架飞机，这绝对会引起大学兄弟会里兄弟们的羡慕。他后来成了CME的董事长。他从一个交易员的角度向我阐述了CME的发展历史。

　　自1958年的逼仓丑闻后，美国国会禁止了洋葱期货交易——CME的产品在几年后复出，再次获得了成功，其冷冻猪腩期货获得了广泛好评。我从这次拜访中了解到，CME公布了月内的各类数据，交易员有了更多可分析的资料。我极为欣赏CME多年后的某个先锋广告，拿虚构的莫斯科商业交易所科恩&戈林鲍姆（Cohen & Greenbaum）：《为何没有莫斯科商业交易所？》（How Come There’s no Moscow Mercantile Exchange？）CME广告，《财富杂志》（Fortune Magazine），1974年10月。广告词为：“每年成千上万的土豆、卷心菜和其他商品在苏联买卖，但是却没有一个卢比的商品在期货市场交易。在受管制的市场中，一棵卷心菜按政府规定的价格进行买卖，一分不多一分不少。他们的系统工作吗？很明显是工作的。但它和我们的一样有效吗？你在开玩笑吧，他们的怎么可能比得上我们的。”然而时过境迁，这张海报的设计者可能完全没有想到，三十多年之后，莫斯科银行间货币交易所（MICEX）、俄罗斯交易系统（RTS）先后成立并合并为莫斯科交易所（Moscow Exchange），并在2000年—2010年的十年之间，建立了涵盖股票指数、国债及短期利率、外汇的金融期货市场体系。讽刺了一番。离开CME的时候，我想：“我们可以这么做！我们可以设计一个电子交易所。”

　　是去CBOT的时候了。鲍勃·马汀为我向亨利·沙特金（Henry Shatkin）写了一封介绍信。我先去了沙特金公司——一个仅为场内专业交易员服务的公司。亨利·沙特金（Henry“Hank”Shatkin，别名“汉克”）向我介绍了所有场内交易业务，以及他这类的公司如何为新成员融资，培养新客户。

　　汉克和我挺合得来，他邀请我下班后去他郊区的家里做客。房子漂亮而不张扬。汉克和我遇到的其他人一样，对电子交易的想法能否实现十分怀疑。但他对以盈利为目的的交易所这一想法很感兴趣，并竭尽所能为我提供帮助。我们聊到很晚。那晚芝加哥狂风大作，天气极冷，他慷慨地把车借给我开回城里。

　　第二天早上9点，我坐在CBOT的参观席中，期待着见识那著名的公开喊价交易系统。

　　我将见到的交易员来自大豆市场，一个有着高度波动性的期货市场。自从1962年的色拉油骗局诺曼·米勒（Norman C.Miller）：《色拉油大骗局》（The Great Salad Oil Swindle）（巴尔的摩，MD：企鹅出版社，1965）（Baltimore，MD：Penguin books，1965）。起，我就对大豆和大豆油交易很感兴趣。那一年，来自布朗克斯的骗子迪诺·德·安杰利斯（Tino De Angelis）在大豆油市场进行逼仓，但随后发现其大豆油车里装得其实是水。到他东窗事发的时?，德·安杰利斯已经骗了51家银行。他陷入了破产，致使植物原油提炼联合公司违约，美国运通公司不得不填补坏账。德·安杰利斯在伪劣的植物油上获利1.75亿美元——这在1962年时是一大笔钱，折合约今天的13.1亿美元。

　　作为世界上最大最老牌的期货交易所，CBOT坐落在西杰克逊大道的一个老式大型建筑中，并以小麦、玉米和大豆期货交易闻名。建筑大厅中满是艺术装饰，其电梯门用带麦束的蜡白框装点。CBOT的交易大厅十分华丽，约5层楼高，可俯瞰拉萨尔大街。该建筑正好在1929年的股票大崩盘之前完成。交易大厅里有多幅画作，绘有谷神——罗马女神赛瑞斯。上午9点15分左右，房间里的人慢慢变多了。交易大厅里有很多个交易池，报价员在交易池边上的高台守候着。

　　在大厅中央，交易员聚在一起解决前一天成交价格或成交数量的争端。我之前只是听说过这件事，但它的重要性吸引了我的注意力。一个公正的系统要求前一天的错误在新的一天开始前解决。在那个小时里，无数个不同的小组在商谈，我被深深地震撼了。作为社会学家的我觉得这很有意思，但作为商人的我看见的是一个没有效率的系统，需要进行大的改进。

　　交易员从大厅的各处来到池内。9点25分左右，几百人肩碰肩地挤在一起。当9点30分的开市铃响起时，大厅里顿时热闹起来。

　　无论我朝哪个方向望去，人们都在大幅挥舞着手臂比划着。我无法理解这些喧闹的含义，但我的肾上腺素为之上升。我近距离见到的就像是一场艺术演出，它让我想起了当独角喜剧演员的短暂时光。如果这一切可以通过计算机电子化完成，则将变为几乎没有观众的滑稽表演。为交易员设计交易系统的念头突然出现在我脑中。我迅速打消了念头，回过神来，去观察交易池中疯狂的活动。

　　我的眼睛从大豆交易池移到一个显示开盘价、最高价、最低价和最近三笔报价的电子板。价格变化实在太快，电子板根本跟不上。

　　在旁听席里经历了惊人的一个半小时后，我走到交易池里与市况报告员、报价员和公关人员进行交流。鲍勃·马汀同样将我引荐给了李·斯特恩（Lee Stern）。李·斯特恩有限责任公司（Lee B.Stern Ltd.）是一个以粮食商人和专业投机者为客户群体的期货公司。李的交易技巧在交易池内外都闻名遐迩。当地公司协助大期货公司（比如美林期货），处理来自商业客户和专业投机者的订单。

　　我小时候家中经营的是一个小药房，之后在学术界我也收入微薄，为此我对于一个经纪公司在期货交易上可以如此成功感到十分惊讶。在他漂亮的办公室中，李向我解释了交易池中的手语。一个交易员的手掌若向内，如同收割粮食一般，则意味着买进；手掌若向外则意味着卖出。手指平行于地面则指价格，手指上下直立则指数量。李语速飞快地告诉我如何让词语、面部表情和肢体语言一起发挥作用，每一个词或小手势都有其含义。我身子前倾，全神贯注，意图跟上他的思维。当话题转到自动化交易时，李对电子交易所的想法深表怀疑。

　　鲍勃·马汀建议我去见一见另外两个交易员。我们在一个光线昏暗的、名为“经纪人客栈”的小餐厅见面，位于CBOT的街对面。其中一位身材魁梧，像是来自于禁酒令时代纽约百老汇达蒙·鲁尼恩（Damon Runyon）短篇小说中的人物。另一位则更为内向一些。他们俩一起向我解释了交易玉米和交易大豆的差别。其中一个交易员曾是一位农场主，知道玉米产量是大豆产量的3倍。当价格无法体现两者的差别时，他买入玉米并卖出大豆期货，他预期农夫会种植能获利更多的庄稼。但事实常常并非如此。

　　两人在那一晚都吃了超大号的牛排和大量的番茄酱，我们谈了很久，在用餐结束时我对场内交易员的心理状态有了更好的了解。

　　在那时，市场被粮食商人和场内投机者所主导。我意识到场内经纪人对于交易员来说十分重要。他们每日在池内有着固定席位，并被投机者所环绕。就像每日在开盘时候摆好棋盘，但不是棋子在移动，而是价格在变动。做市商、投机者、粮食商人和场内经纪人之间的互动决定了价格，这一过程对我而言不再神秘。

　　在酒店退房并经历长途飞行回到家中后，我十分乐观。我在芝加哥的最大收获是认识到现有系统花费了极大的资源来支持交易大厅的运行，而电子交易系统将可以减少错误、降低成本、吸引更多交易员进入交易，并为交易提供更大的透明度。

　　但仍有两个挑战。其一，我们是否可以利用现有的计算机技术来复制下单和撮合？这意味着需要建立一个信息网络来承载各类信息，包括订单信息、行情更新和交易确认。

　　其二，我们是否可以有效地投资和使用交易所需的硬件和软件？这需要了解场内交易员做出决策所需的知识。为此，我不得不去拜访更多的交易所，与交易员进行访谈。可喜的是，我很享受这一过程。毕竟我离自己的目标越来越近，尽管有很多我所尊敬的人对这一目标十分怀疑。

　　我记得下了飞机回家和艾伦团聚时，我兴致勃勃地向她描述这次旅程。她看着我说：“总有一天，我们将去芝加哥生活。”我的妻子是一位预言家，然而在1970年，这都是未知数。

本文摘自《衍生品不是坏孩子》

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　　《衍生品不是坏孩子》是美国著名金融家理查德·桑德尔的自传。桑德尔博士师从于诺贝尔经济学奖获得者罗纳德·科斯，是改变世界金融历史的利率期货的发明人。在这本自传中，作者不仅向我们介绍了他年轻时代的求学经历，更向我们详细描述了他创建利率期货的前前后后。在自传的后半部分，作者更是详细叙述了他是如何开发排放权交易市场的，毫无疑问这一市场是迄今最为成功的环境项目之一。
　　这本自传呈现的，不仅是一位名人的成长历程，更是金融市场和排放权交易市场的发展历史。在这里，你会了解到利率期货的诞生与发展；在这里，你会读到芝加哥气候交易所及其关联交易所的创新故事；在这里，桑德尔博士将为你揭开衍生品市场的神秘面纱。无论你是普通读者，还是希望深入了解金融创新的专业人士，你都会在这本书中找到令你感兴趣的精彩内容。