股权分置的前生今世（2）

　　那么，在国有股不流通的情况下，能不能搞股份制改革，让国有企业上市呢？其实也是可以的。这来源于两个道理：首先，当时搞股份制不是要把国有企业全部卖掉，这是人们的一个基本想法；其次，当时界定只要有25%的股票能够流通的就是股份有限公司了，大家就约定俗成，公开发行股票有25%就行了。所以就形成了今天广泛存在于国有上市企业中的股权分置现象。

　　在不同的情况下，股权分置可以有不同的表现形式，归纳起来大概有以下五种。

　　第一种情况存在于国有上市企业中。一般国有企业在经过增量股份制改造后成立了股份有限公司，这些公司对外发行25%以上的股份，原先留存的国有股份不可流通，且处于绝对控股地位。这是比较典型的国有企业股改后形成的股权分置形式。

　　第二种情况存在于由不同的国有控股公司或法人机构出资组建而成的股份公司中，这种形式的股份公司在公开发行股票后，原先的国有法人持有的股份也是不可流通的。

　　第三种情况，企业是民营企业，或者是集体所有制下打着集体企业的旗号但实际上是个人以法人名义组建的私人企业，这些股份公司在公开发行股票后，其发起人股份也是不可流通的。

　　第四种情况下的股权分置叫做转配股的股权分置。企业上市后要不断地进行增资扩股，在增资扩股的过程中，不可流通的部分相应地增资配股。这部分增持的股份也不可流通。

　　第五种情况下的股权分置，是在中外合资企业或国有企业改制后变成B股或H股的公司中，外方股东所持有的那部分股份在股份改制的初期通常也是不可以流通的。不过，对于B股公司，后来对外经济贸易合作部（简称外经贸部）和中国证监会规定发起人的股份可以在持有一定的年限后适当进行转让或流通。现在，H股股东所持有的H股股份也存在着这个问题，在全球配售的那部分是可流通的，但是大股东的股份能不能卖，用什么形式卖，目前还没有明确的法律文件规定，所以在某种意义上讲，这部分股份也是不可流通的。

　　以上这几种情况大致已经涵盖了法律名义上的和事实操作上的股权分置的所有形式。这里笔者想强调一下，并不是所有的股权分置都是不正常的，即便在成熟的股票市场上，事实上的股权分置也是很普遍的。

　　首先，从制度的角度来考虑，股份公司必须有一定的约束。根据有限责任公司的管理条例，外商作为一个直接投资方来中国合资办厂，在签订投资合同的同时就已经承诺，在一定的年限内，外商要对这部分投资负责，不能撤走，也不能在上市后将自己的股份卖掉。比如，柯达要到中国建一个合资厂，柯达只有作为股东才能把柯达的技术和管理带到中国来，如果柯达突然把所持的股份都卖掉了、离开了，那么引进柯达的技术和管理也就无从谈起，合资项目就等于宣告失败。

　　其次，从上市公司的原理上来讲，每个上市公司都需要有核心大股东。核心大股东是指有能力管理这个企业，可以带来核心技术和产品的大股东。从理论上讲，核心大股东的股份是可以卖掉的，但实际上，这部分股份是卖不掉的，因为一旦核心大股东的股份被卖掉，那么这个企业就会马上被投资者认为是不可信任的，就会垮掉。试想，如果联想的核心大股东拥有生产计算机核心技术的专利，现在联想大股东突然把所持股票卖掉，那么联想的核心技术也就可能被带走了，联想股票就会变成一个空壳。从这个意义上讲，上市公司的发起人股份或核心股东的股份在事实上都是不可流通的。

　　境外投资银行曾经对成熟的股票市场进行过统计研究，上市公司可流通股份中有40%～60%实际上是不流通的。而且如果所有的股票都在流通的话，这个股票市场就是一个不稳定的市场，因为在这个市场上没有核心企业，没有核心股东，没有核心投资者。所以成熟的股票市场中，当核心股东增持股票时，往往还能带动散户购买自己企业的股票，增加企业的整体市值。相反，如果控股股东或发起人抛售本公司股票，股价就会大幅下跌。 从一般意义上讲，股权分置不一定会使股票市场产生问题，只有国有控股的股权分置和国有股不可流通的股权分置才会产生问题，为什么会这样？

本文摘自《看多中国》

---

　　 本书首先是一部记录中国股市历史的著作，作者以亲身经历回顾了中国股市建立之初的重大历史事件，从监管决策视角展示了中国资本市场的发展历程。2008年全球经济危机后，中国资本市场及金融体系遇到了前所未有的机遇与挑战，作者通过长期跟踪分析西方金融危机的成因，结合丰富的实务经验，提出了中国金融崛起和开放战略的独到见解。论点新颖，角度独特。本书首次梳理了大量珍贵的历史资料，使广大投资者和金融从业人员对我国资本市场的历史和金融开放战略有更全面准确的判断。