3.1　过渡时期香港金融制度的改革（1）

    据统计，从1983年10月到1984年12月，香港最优惠利率在短短一年多时间内先后调整了19次，1985亦调整了9次。期间，利率波幅亦甚为可观，联系汇率实行之际，市场上最优惠利率为16厘，到1984年3月跌至8.5厘，但于同年7月又攀升至17厘的高峰，而到年底则又降至11厘。利率水平的频密变动涉及的面相当大，影响到从M1到M3的整个货币供应，虽然对稳定汇率发挥了积极作用，但在实际运作中不利于资金的有效配置和经济的稳定。
    香港政府亦了解到套戥机制和利率工具的局限性，因此，自1988年以来就以巩固和改善联系汇率制度的名义，对原来的金融架构进行了一系列重大变革，主要内容有：
    （1） 设立负利率机制。1987年11月至1988年2月，市场盛传港元将升值，大量海外热钱涌入香港进行投机，对联系汇率形成冲击。期间，港元对美元的汇价，一直围绕在7.77左右，并曾一度升破7.75，比7.80的“联系汇率”高了0.6%，而6个月远期汇价更曾超过7.60。远期美元沽盘中，除部分是海外投机热钱外，亦有部分是香港出口商对其美元未来收入所作的保障交易。
    香港政府为捍卫联系汇率制度，与银行公会商议后，要求公会考虑修改其《利率及存款收费规则》。1988年1月14日，银行公会正式公布从3月10日起，银行在有需要时，可向大额的港元存户收取存款手续费（负利率），以阻吓投机活动。不过，这项制度并未实施。原因是自1988年3月起，美国联邦储备局为抑制通胀，开始收缩银根并加息，香港跟随美国加息，客观上已抑制了投机活动。此外，1989年“政治风波”后，美国政府已了解到香港实施联系汇率制有政治上的需要，而且香港一直遵守自由贸易原则，对美国进口从未限制或歧视。
    （2） 建立“新会计制度”。1988年7月15日，港府金融事务科宣布与作为中央票据结算系统管理银行的汇丰银行达成“新会计制度”协定，以改变现行的银行结算制度。新制度的主要内容是：
    1993年外汇基金咨询委员会成员，前排左起为周振兴、李国宝、麦高乐、
    任志刚、利国伟，后排左起为黎恪义、梁锦松、葛赉、张建东。
    1999年香港联交所、香港金融管理局及香港中央结算有限公司高层代表出席外汇基金债券上市仪式。
    1. 汇丰在外汇基金开设一港元账户，汇丰须在该账户维持一余额，其数量不得少于银行体系内所有其他银行之总结算净额； 2. 外汇基金对汇丰账户的正值余额不支付利息，但如果汇丰账户余额降至结算净额之下，或结算净额为负值，汇丰须就此差额或负值向外汇基金付息； 3. 在一定数量以内，汇丰付息的利率以最优惠利率或香港银行同业拆息率较高者为准；超过该数量，则以最优惠利率或同业拆息率另加3厘，以两者较高者为准；在特殊情况下，财政司与汇丰协商后，可以另一利率代替；4. 外汇基金可酌情利用该账户，结算与汇丰或其他银行所进行的港元交易；5. 政府库务署也在外汇基金开设一港元账户。
    新会计制度最重要的意义，就是外汇基金取代了汇丰银行，取得了对银行同业流动资金水平的控制权，这意味着外汇基金实际上成为银行体系流动资金的最后供应者。由于汇丰银行在外汇基金所保持的账户结余就是银行同业流动资金的供应总额，通过调整账户结余水平，外汇基金可有效地调节银行体系的整体流动资金供应情况，从而更有效地影响银行同业拆息率，这就大大加强了香港政府维持联系汇率的能力。〔12〕当然，新会计制度的另一个重要意义，就是削弱了汇丰银行的特权。
    （3） 发行外汇基金票据和债券。为了更有效地实施新会计制度并巩固联系汇率，1990年3月，香港金融管理当局首次推出为期91天的外汇基金票据(Exchange Fund Bills)。这些票据记入外汇基金账目内，最低面额是50万元，通过投标以贴现方式发行，每星期拍卖一次，每次发行的总额是2亿元。竞投者仅限于银行条例下的认可机构。1991年底，共有103家认可机构被委任为认可交易商。所有交易均由电脑系统操作进行，票据持有者名单和交易细节由港府金融科电脑库保存。换言之，这是一种无文件市场。
    香港金融管理当局在1990年发行外汇基金票据的同时，也推出了中央外汇基金票据结算系统，为市场提供高效率的交易清算服务。1994年以后，金融管理局将该系统扩展到能够直接接纳其他商业票据和债券，并兼备买卖、结算和托管等综合功能，建立了债务工具中央结算系统（CMUS），完善了债务市场的基础设施。
    1990年10月及1991年2月，金融管理当局推出为期182天和364天的两种外汇基金票据，前者每两星期拍卖一次，后者每四星期拍卖一次，每次发行的总额均是2亿元。为推动二级市场的发展，港府于该年底委出30名市场庄家。庄家须履行及承担对外汇基金票据和债券形成市场价格的责任，庄家在其债券总头寸为正数，即实仓债券头寸大于空仓头寸时，可以从事卖空某一债券的活动，以平衡市场的供求。
    1991年11月，港府又推出两年期政府债券。1993年5月，刚成立的金融管理局推出首批两年期外汇基金债券(Exchange Fund Notes)，到1995年初，这些债券完全取代未偿还的两年期政府债券。其后，金融管理局先后于1993年10月、1994年9月、1995年11月及1996年10月推出3年期、5年期、7年期及10年期的外汇基金债券。1996年底，金融管理局又3次内部发行28日期外汇基金票据，以利便银行在即时支付结算系统推行初期管理流动资金。
    外汇基金票据和债券自推出以来，市场反应十分热烈，二级市场的交易额也逐年大幅增加。截至1997年底，未偿还外汇基金票据和债券总额达1020亿元，其中，10年期的外汇基金债券收益为6.76%，比10年期美国国库券的收益高出约70个基点（每个基点为1%厘）。1997年间，外汇基金票据和债券平均每日成交量为140亿元，相当于未偿还票据数额的14%。外汇票据和债券已成为香港资本市场最活跃的组成部分（见表5.4）。

本文摘自《香港金融业百年》

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　　香港金融中心的前世今生　　金融业界的风云人物,港币汇率机制形成的轨迹,亚洲金融危机的当代启示……　　本书从历史的角度，对一个半世纪以来香港金融业的演变、发展脉络进行细致的梳理和深入的剖析，从中探索香港金融业发展的一般规律、香港金融制度变迁的路径依赖，以及1990年代中期以来香港金融业面临的挑战和机遇。