高收益债券的市场需求和应用前景（1）

　　无论是对西方资本市场发展历史的参考，还是结合国内资本市场发展的现状和未来趋势的分析，都反映了市场对于高收益债券的强烈需求。

　　1.国内的债券饥渴

　　以往，经常采用溢价发行方式的股票筹资的实际成本较低，且因为筹集的资金不用偿还，没有债务负担，结果，尽管发行手续复杂，前期准备时间长，但国内企业仍然是趋之若鹜。相对于股票而言，企业债券具有"审批严、额度低、成本高"等特点。我国的《企业债券管理条例》对企业债券设置了较高的条件，规定企业发行企业债券必须符合下列条件：企业规模达到国家规定的要求；企业财务会计制度符合国家规定；具有偿债能力；企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年赢利；所筹资金用途符合国家产业政策。在发行制度方面实习严格的管制制度。由于担心企业债券违约可能给社会稳定带来隐患，现行企业债券发行管理以零风险为目标。为保证到期本息兑付，管理部门对发行人资质、发行额度进行严格控制，并且强制要求担保，这样使得只有极少数资质好、且不缺乏资金来源渠道的大型国有企业才能发行债券，而大量一般企业的融资需求无法得到满足。

　　随着股权分置改革的深化，股票将实行全流通，股权结构也将逐步呈现多元化的趋势，中小股东对大股东的约束力逐步增强，对上市公司管理权的决策将施加更大的影响。同时，在要求国有资产保值增值的基本资产管理原则的指导下，由于股票价格的涨跌直接关系到股东利益，国有资产经理人、管理人的经营管理考核也可能会与股票价格挂钩。在这种情况下，股权融资的弱点就会暴露，如稀释大股东控制权、摊薄每股收益等，这需要企业管理层更审慎地考虑投资回报与融资成本。而且，股价下跌最终会损害控股方和其经理人本身的利益。全流通后，公司再融资价格将直接和公司的内在价值挂钩，股权融资成本相比于股改之前也将相应地提高。

　　债券的优点将突显。对上市企业而言，发行企业债券有其自身的优点：发债不影响股东控制权，不会摊薄股东收益；可以调节资本结构，使负债／权益结构更加合理化，其杠杆效应可以提高股东收益（即当项目回报率大于债权成本时股东收益得以放大，从而提高股票价格）。对非上市企业而言，由于企业债券具有融资成本通常低于银行贷款、发行期限可以大幅超过银行贷款等优势，当市场利率水平处于低位时，企业债券发行更加容易，成本也将相应降低。

　　2.国际上高收益债券吸引力不断增强

　　西方曾普遍认为，违约风险高的债券对投资大众不具有吸引力，至少在借款人一般可接受的利率水平上是这样的。（许胜江.垃圾债券：一种有前景的商业冒险金融工具[J].吉首大学学报（社会科学版）,2003(9).）德崇证券（DrexelBumhamLambert）投资银行的迈克尔·米尔肯对此提出异议。他通过仔细研究证明：投机级证券的收益率高于与其实际违约风险相对应的利率；投资于分散化的高收益债券组合的长期投资者，即使存在某些违约的情况，也能获得比投资级债券高的逐年收益。高收益债券市场的荣辱历史，不仅证明了这一异议的正确性，而且表明它是一种成熟的对投资大众具有长久吸引力的商业金融工具。

　　公众对高收益债券的负面影响有了更为客观的认识。高收益债券在美国曾引起社会对公司滥发债券的忧虑，因为公司通常将发行债券所得收益用于接管，尤其是恶意接管的事实上，高收益债券只代表了整个收购与兼并活动中较小的一部分。高收益债券的运用可能增加了公司收购、兼并和重组的范围和频度，但在金融审慎监管下，高收益债券市场自身很难对金融体系的安全性产生重大影响。

　　2008年起始的金融危机也同样证明了这一点。由于高收益债券很容易受到经济景气循环的影响，2000年高收益债券的违约率曾受高科技泡沫影响上升到10.4%，此后，又受2008年金融危机席卷全球影响，高收益债券的违约率曾一度达到了13.9%的高位。

　　但是，尽管2008年的金融危机所带来的经济不景气一定程度上影响了高收益债券，但是从1981年以来，高收益债的平均违约率只有4.5，而且违约后高收益债券的投资也不是尽数不能收回。因此，即使受到全球金融危机的影响，2011年全球高收益债券发行规模依然接近5000亿美元，成为自2008年金融危机爆发以来成长最快的市场之一。

　　

本文摘自《高收益债券与杠杆收购》

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　　 运用资本市场工具进行企业并购重组，进而推进经济结构调整是中国面对全球经济竞争必然面对的事实。本书从杠杆收购革命与垃圾债券创新、融资环境与金融监管入手，围绕市场需求引出杠杆收购及垃圾债券发展状况、应用原理、产生动因及财富效应，并在此基础上对杠杆收购交易结构设计，垃圾债券融资方案等进行了研究。