对央票利率保持敏感

2013-10-20 10:22:56

　　作为专业投资者，必须对央票利率的变化保持敏感，而不能等到利率变化时再采取行动，毕竟，股票市场往往会提前做出反应。

　　央票利率变动大多具有趋势性意义

　　从历史上看，一旦基准利率变动方向发生变化，就意味着基准利率就要朝新的方向运行。比如，2008年10月9日，一年期存款利率从4.14%下调至3.87%，之后便一直下行。

　　实际上，央票利率的变动也具有趋势性意义，即一旦出现了一次反向变动，下面将会有多次连续的反向变动。

　　虽然也有少数例外，但不具有代表性意义。比如，2006年4月至7月，1年期央票利率大幅波动。在此段时间，基准利率并未发生变化，保持了2.25%的水平。不过，虽然央票利率大幅波动，但在低位的时间很短。从图中可以看出来，央票利率意外大幅下行后，一般在低位只有5天左右的时间，很快就会回到高位。其目的，可能是为了避免给市场错误的信号。

　　通胀形势是判断央票利率下调是不是短期现象的重要标准。如上面所述，如果央行不想释放错误的市场信号，那么会在央票利率走低后迅速将利率拉上去。我们还可以结合当时的通胀率来判断央票利率下调是不是短期现象。仍然以2006年4月至7月为例，这时CPI尚处于由降转升的初期，之后CPI将会有大幅上涨，这时央票利率下行只能算作意外现象，根本不具有趋势意义。但是，如果在通胀见顶时出现央票利率下行，很可能会是趋势性现象。

　　央票利率变动影响市场的过程

　　由于利率变动不频繁，市场对央票利率的反应可能更为敏感，在实际判断中应高度重视央票利率的变化。各期限央票利率的变动方向基本上是一致的，但变动时点有先有后。

　　以3月期和1年期央票为例，3月期央票利率急剧下降可能预示市场即将上行。例如，2004年12月30日3月期央票利率为2.66%，到2005年4月14日下跌到1.09%。2008年9月11日3月期央票利率为3.4%，到2009年1月8日，利率下跌到0.97%。

　　同样，以1年期央票为例，利率到底部时也预示着市场反转。例如，利率从2005年年初的3.4%降到2005年8月16日1.33%，从2008年年初的4.06%降至2008年11月的2.25%，市场在央票利率下降过程中成功筑底。之后，央票利率可能继续下降一段时间（见图3-9）。

　　但央票利率开始由底部上升时，市场表现的规律性不强，股市可能继续上涨（如2006年、2007年），也可能见顶回落（如2009年下半年）。2009年7月16日以来，1年期央票利率步入缓慢的上行通道，半个月后，8月4日大盘见顶3 478点。

　　再强调一下，由于央票利率比基准利率变化频繁，投资者必须高度关注央票利率的变化，而不能等到基准利率变化后才行动。回顾2009年8月3 478点的大顶，一个重要的原因是央票利率开始上行，意味着货币开始进入紧缩周期。当然，当时尚没有加息，这一轮加息周期的第一次加息时间是2010年10月。从央票利率提升至加息，中间有1年多的时滞。

　　就央票利率对市场的领先作用而言，需要重点关注3月期央票。综合来看，央票利率变动对市场的影响过程大致有以下特点。

　　在基准利率开始下降的初期，大盘会继续下行，一方面投资者仍处于悲观与恐惧之中，另一方面扭转大盘明显的下跌趋势需要时间；在基准利率下行到中后期，大盘可能成功筑底（最好大盘在空间位置上也处于低位），这时已经有先知先觉的投资者入场。虽然一两次基准利率下调不足以扭转大势，但多次下调基准利率会逐步改变市场预期；当基准利率到底部并在底部企稳时，大盘可能已经处于上行趋势中，已经有不小的涨幅。

　　在大盘连续上行后，央行货币政策转向，在提高基准利率之前，会先采用数量型工具回收流动性。当央票利率开始往上走时，虽然大盘可能会继续向上运行一小段时间，但要警惕可能已经接近顶部；如果利率继续向上，大盘可能就要构筑中期顶部甚至大顶（如2009年8月），虽然从基准利率来看，这时仍然保持在低位。如果此阶段在技术上出现明显看空的信号，则可以确定顶部已经形成。另外，还可以判断，在央票利率明确上行后，提高基准利率只是时间的问题。

　　典型案例

　　央行于2008年7月与11月分别暂停了3年期央票与1年期央票的发行，此后1年期央票于2009年7月恢复发行并在之后的6周内连续上调央票利率。1年期央票利率作为我国央行加息的最强烈的风向标，此举被投资者解读为之前执行的适度宽松的货币政策基调开始转变，A股市场停止了自2008年11月以来的上涨势头，并伴随着1年期央票利率的两次连续上调出现了两次较大幅度的下跌。上证综指自2008年10月1 664点以来开始的反弹行情在3 478点结束，并迅速下探至2 640点。

　　之后4个月内1年期央票利率保持不变，A股市场情绪有所缓解，大盘开始震荡上行。2010年1月初央行连续三周提高1年期央票利率，引发投资者对货币政策进一步收紧的担忧，市场再次应声下跌，并在1年期央票利率企稳后进入了和2009年下半年相似的震荡调整中。

　　2010年4月8日，央行重启3年期央票。这也是自2008年6月以来，时隔近22个月之后，央行首次重新启用3年期央票来回收流动性。此次央行重启3年期央票的发行再次引发了投资者对于收紧政策升级的忧虑，之后股市节节下跌。

本文摘自《专业投资智慧》

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