折现率

　　折现率（discountrate）是用来计算未来现金流现值的所有比率的统称。折现率反映了投资者要求的对延迟消费的补偿（通常假定等于无风险利率）和对现金流风险的补偿。一般来说，折现率对内在价值的影响更多地取决于投资项目的特征而不是购买者的特征。也就是说，要估计内在价值，就要使用基于市场变量的要求回报，而不是个人的要求回报。后者会受投资者的投资组合是否多元化等因素影响。但是，有的投资者因为知道估计回报率的财务模型存在缺陷，所以在估计要求回报时可能会根据个人判断进行调整。

　　由于未来通货膨胀率的预期和未来现金流的风险预期都可能会有波动，所以原则上说，每一笔未来现金流的折现率都可能不同。但在实际应用时，通常只用要求回报率将预期的所有未来现金流折现。（分析师在预测时可能会把未来现金流分成几组，每组假设的增长率不同，有时分析师会用不同的要求回报率对不同组的现金流折现。）

　　要求回报率有时还会用内部回报率来估计，详细讨论见2.2.6节。

　　内部回报率

　　投资的内部回报率（internalrateofreturn，IRR）就是使预期未来现金流的现值等于资产价格的折现率。资产价格也可以说成是现在购买这些现金流权所要支付的金额。

　　在将股票内在价值视为未来现金流现值的模型中，如果价格等于目前的内在价值──市场信息有效的条件，那么折现率就是使现值等于市场价格的值，这个值通常用迭代法计算。以市场有效性假设为计算基础的IRR可以作为股票要求回报率的估计。例如，美国许多州政府的历史做法是用式（2-4b）估计受管制的公用事业的股权成本。（这种用法的介绍可参见Cornell(1999)，103页，或者Brealey，Myers，andAllen(2006)。）（股权成本问题的出现是因为监管者要设定足以补偿公用事业资本成本的价格。）（要避免循环性，分析师在估算时必须避免使用与内在价值估计的现值模型相同或相似的折现率。）

　　我们以最简单的现值模型为例说明。假设现金流等于股利，而且股利在未来无限期一直稳定增长。增长率不变的假设将内在价值的计算变成非常简单的表达式（第3章会有更详细的讨论。）

　　如果目前资产被正确定价（市价=内在价值），给定下一年股利和未来股利增长率（即价格中隐含的股利预期）的一致估计，我们可以解出要求回报率，即市价中隐含的IRR

　　用这个IRR作为要求回报率的估计，不但假设市场是有效的，而且还假设该现值模型（稳定增长率的假设在本例中至关重要）和模型变量的估计都是正确的。在式（2-4b）这种模型中，虽然资产的风险通过市场价格间接地进入了要求回报率的估计，但模型对风险的调整不如我们将要介绍的许多替代模型明显。

　　最后，用现值模型估算IRR的做法不应与另一种相似的做法混淆。那种做法根据要求回报率的独立估计，推断市场价格中隐含的未来现金流增长率信息，其目的是判断市场价格的合理性。

本文摘自《股权资产估值》

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