相对估值模型

　　相对估值模型是持续经营假设下的另一大类估值模型。相对估值模型（relativevaluationmodel）评估一种资产相对于其他资产的价值。相对估值的潜在思想是：相似的资产应该以相似的价格出售。相对估值的应用通常涉及价格乘数（股票价格相对于基本指标，如每股现金流的比率）或者企业乘数（普通股和债权的总值减去现金和短期投资，相对于基本指标，如营业利润的比率）。

　　最众所周知的价格乘数大概就是市盈率，即股票的市场价格除以企业的每股收益。当一只股票相对另一只与它（例如在盈利增长率和风险方面）相似的企业股票以较低的市盈率出售时，对参照的股票而言这只股票就是被相对低估了（适合买入）。分析师为了方便可以简单说被低估了，但分析师必须知道，如果用于比较的股票（在绝对意义上和它内在价值相比）被高估了，被认为是低估了的股票也可能是被高估了。因此，注意区分低估和相对低估是有必要的。如前文所述，不管是哪一种利用（绝对或相对）错误定价进行的投资，都以预期的差异为基础，也就是说，投资者的预期与市场价格所反映的预期不同而且更准确。

　　基于相对估值的保守投资策略会给相对低估（高估）的资产比基准权重更高（低）的权重。较激进的策略则允许卖空被高估的资产。这种激进的方法被称为相对价值投资（如果用隐含折现率表示，也可以称为相对息差投资）。一个经典的例子就是配对交易（pairstrading）。这种方法将联系密切的股票配对（例如两只汽车股票），买入相对估价过低的股票，卖空相对估价过高的股票。不管市场整体的变化方向如何，只要相对估价过低的股票比相对估价过高的股票升得多（或跌得少），投资者都能盈利。

　　相对估值常常需要一组而不是单个的可比资产，例如一个行业组。相对估值法在股权中的应用经常被称为可比法（methodofcomparables，或简称comparables），这是本书第6章的主题。

　　例1-6相对估值模型

　　在研究一家（虚构的）医疗保健信息服务公司史密森基因（SmithsonGenomics）公司时，你得到了不同的意见。一位分析师声称，考虑了该企业和同类企业的基本面后，史密森的市盈率与医疗保健信息服务行业其他公司市盈率的中位数相比，至少被高估了15%。另一位分析师则认为史密森被低估了10%，这是基于与罗素3000指数市盈率的比较。罗素3000是美国股票的一个广基指数。两个意见的分析过程和报告看上去都很认真。有可能两位分析师都是正确的吗？

　　解答：答案是肯定的。两位分析师的主张都是关于相对估值的，而且他们所选择的比较基准不同。第一位分析师将史密森与医疗保健信息服务行业的其他公司相比，认为它被相对高估了。第二位分析师将史密森与罗素3000所代表的整个市场相比，认为它被相对低估了。如果整个医疗保健信息服务行业与罗素3000相比是被低估了，那么两位分析师都可能是正确的，因为他们做出的是相对估值。

　　分析师估值对投资的意义一般还取决于其他考虑，包括罗素3000的市场价格是否公允地反映该指数的内在价值，市场的流动性是否能够满足所需要的仓位并保持投资的吸引力。在很多情况下分析师会用内在价值的估计来辅助相对估值。

　　可比法的特点是在应用时有很多种可能的选择，第6章讨论了多种价格乘数和企业乘数。使用者经常考察多种价格和企业乘数来获得它们所提供的互补信息。一般来说，必须假设可比资产的价格是公允的，可比法才能确定内在价值。可比法的优点在于简单，与市场价格相联系，还有可靠的经济原理为基础（即相似的资产应以相似的价格出售）。价格和企业乘数被投资者广泛认可，因此分析师可以将绝对估值的结果以价格或企业乘数的形式报告。

本文摘自《股权资产估值》

---

　　 Jerald E.Pinto编著的《股权资产估值(原书第2版)》为CFA全球考试 指定教材中文版。原汁原味，全面系统，助您顺利通过CFA考试。全面对接 CFA考试科目，涵盖I、II、III三级知识体系，迅速掌握每门考试科目的核 心知识要点。《股权资产估值(原书第2版)》是金融从业人员与管理者专业知识必备 图书，快速汲取国际先进经验，自如应对日益变化的金融市场。