什么是合理的卖价(1)

    5.什么是合理的卖价

    合并也好，收购也好，总之投资一个项目，无论是公开发行还是私募，定价都是一个最关键的过程。这个过程常常始于原教旨般的神秘，却止于通俗的论据；期间用尽了高学历的智慧，得出的却是小学生都懂的道理；它还辅以天书般的高等数学模型，到后来竟以加减乘除结局。

    教科书般的定价

    对于企业价值，在实践中有4种评估方法。第一种方法是评估资产负债表，把其总的资产和在外面发行的债券加起来再减去它的负债，但是因为账面价值和市场价值经常会不一致，所以要调整资产负债表的有关项目，使评估的结果更接近于市场价值，因为市场价值比资产负债表上的会计价值更能体现企业的实力。第二种方法是加总公司在外发行的各种市场证券来进行分析，但这种方法只适合公开上市的公司。第三种方法是通过比较类似的公司来评估一个公司的价值，类似的公司最好选用刚刚被出售的，所以这是一种参照评估的方式。第四种方式叫折现现金流量的方法，是先预测一个公司未来的现金流量，然后将现金流折现，得出公司的价值，在这种评估下，期望未来的现金收入越多、时间越近，企业价值越高。

    无论哪种方式，对流动性不好的证券要有一定的折扣，而对流动性好的则要有一定程度的溢价。行规如此，并购顾问尤其是投资银行的专家经常会用复杂的数学模型支持他们的计算方式，但是交易结果往往与他们计算的方式都不相符。

    实际操作中的价格决定

    价格决定理论上取决于上述的4种方法，实际操作中还有许多不能忽视的因素，有时这些因素经常是决定性的。它甚至比上述任何一点都重要，比如下面讲的两点。

    首先，价格决定取决于双方的议价能力。如果投资者是一家经验丰富的企业，比如说是一家经验丰富的风险投资基金或者私募基金，而被投的企业相对比较小又经验不足的话，那这家企业想把自己卖个高价，就是一件很难的事了。因为久经沙场的投资人会举许多例子来证明，企业不值那个价钱。如果信心不足的企业没有充分的例子和证据来支持自己的观点的话，它会显然处于劣势。

    反之，如果企业见过世面且有并购的经验，而投资者是该领域的新人的话，那投资者显然要花比较大的代价，来购买同一比例的股份。这就像靓女知道自己得长得漂亮又有很多追求者，才会找到富裕的婆家一样。

    其次，价格决定取决于需要资金的急迫度。如果被投资的企业有银行的贷款支持，或者在朋友中间能借到过桥资金，那就可能等到好的时机，把自己卖个好价钱。一般地讲，越晚卖价格越高。这当然指随着时间的推移，企业现金流会增强、变大的条件下。

    对于投资者来说，在企业股份比例确定的情况下，他出的钱越少越好。而对于被投资企业来说，正好相反，他希望出让同样比例的股份能获得的资金越多越好。这就跟街头商贩的议价是一个道理，卖者希望抬高价格，买者希望降低价格。如果是双方都对对方情有独钟，不肯割舍的话，讨价还价的过程会容易些。

    但是，如果事情紧迫到不成交会导致破产，就像菜不卖就会烂掉时，那价格就是真正的跳水，所有的科学又高深的计算方式都失去了意义，2008年3月，陷入次级贷困境的美国第五大投行贝尔斯登公司突然被收购就是个典型例子。

    什么价格都是合理的

    在纽约美林证券总部从事衍生产品设计和交易的朋友程先生告诉我，其实他们一年前就开始卖空贝尔斯登公司（BearStearns）股票了，因为从各种迹象来看，受次级债影响严重的这家公司必倒。可是在它硬撑的半年多的时间，股价大部分时间都在100美元左右，即便在被收购前的一周，股价也是60美元以上。其间，它曾试图拉其他国家的机构投资者入股，包括来自中国的投资者。幸好中国人的投资没有到位时，贝尔斯登就因为濒临倒闭被安排紧急收购。如果不是这样的话，这些中国投资者就会被它一起拖下水，最后弄得血本无归。

    在这个让整个世界震惊的交易中，由美联储主导的收购谈判，还聘请了美国著名的拉扎尔兄弟银行（新名称叫瑞德兄弟银行）做财务顾问，通过两天的闭门磋商，美国摩根大通公司用超低价两美元一股的价格，达成了收购公司的协议。拉扎尔兄弟银行作为财务顾问，正式地给出了自己的意见，表明这个价格是“合理”（reasonable）的。

    但是这个被世界一流投行认为合理的超低价格公布后，遭到了贝尔斯登股东的强烈抵制，后者冒着违约的风险和可能面临的法律诉讼，公开申明要重新谈价。这种签约后立即毁约的罕见做法，在国际银行界引起了震动，以至于当时的两个星期之内，所有业内人士都像被流感传染了一般在谈论这个话题。

本文摘自《行商欧美20年见闻》

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　　 扁平化的世界正在把东方和西方压得越来越近，全球化的经济也让我们面临着来自西方国家的机遇和挑战。
　　自20世纪80年代初至今，本书作者在欧美各国金融界工作的20多年中，从一个中国商人的视角，一直关注和感悟着欧美商业文化的细节。从与外国人打交道时的吃穿和言行，到不同西方国家之间不同的商业逻辑和工作理念，乃至到对人的生命价值的计算方式，都在一个个生动而耐人寻味的故事中被作者娓娓道来。