美国的货币、金融中心地位

　　是分化的根本原因美国与其他发达国家分化，除了经济结构性问题外，很重要的原因是美国与其他发达国家货币金融地位的不同。

　　美国在国际货币、金融体系处于中心地位，美国国债乃至美元资产在全球金融体系中处于避险资产地位，这为美国经济赋予了巨大优势。在全球金融危机，安全资产缺乏的背景下，在危机中风险、避险投资逻辑的驱动下，美国享受了避险天堂的待遇，赢者通吃，美元、美债，乃至一切美国资产都带有了一定的避险属性，成了全球资金的追逐对象。而欧元区虽然整体货币地位有所上升，但在危机中仍然被国际资本认为是风险资产。风险资产需要付出更多的成本，才能赢得国际资本的青睐。

　　一、风险避险投资逻辑

　　全球资产类别可划分为避险资产和风险资产两大类，避险资产拥有风险低、规模大、流动性好，但收益低等特点，如发达国家国债和货币（以美元、美债、日债、德债等最为典型），而风险资产则拥有高回报、规模小、流动性差等性质，新兴市场国家资产全部为全球金融体系的风险资产。区分一种资产是风险资产还是避险资产，可以从国际资本对其态度来看。一般资本的投资逻辑是，在危机期间，为了保证本金安全，更多配置安全资产，而非危机期间，高收益的风险资产就成了国际资本追逐收益的对象。

　　国际资本近十年来的一个流动模式为：当美欧等市场爆发危机时，投资者的风险偏好会严重受挫，避险需求迅速攀升，作为风险资产的新兴市场资产必然遭到大规模抛售，全球资金转而投向发达市场的避险资产。反之，危机缓解，新兴市场重受追捧。2008年次贷危机期间，国际资本对欧元的态度告诉我们，虽然欧元在过去十几年来地位大幅提高，几可与美国分庭抗礼，但是还不是一种避险资产，欧元区在危机期间仍然需要美元，需要美联储为其提供美元融资。

　　二、美国作为国际货币金融中心的地位未被动摇

　　美元仍然是世界货币，其中心地位并未丧失，美元崩溃论并未得到任何事实上的检验。美元目前占到全球外汇储备约63%，占外贸结算的48%和外汇交易结算的83%。

　　布雷顿森林体系崩溃之后，世界货币进入信用货币时代。信用货币建立在人们对该货币发行国家的信用基础上，放眼全球，当前全世界难以找到一个经济、军事、金融各方面与美国匹敌的国家。历次的全球危机，反而一次次强化了美元的地位，扫除了对美元的威胁。每次危机，美国所受冲击总是最有限的国家，其财务状况虽也存在各种问题，但与其他发达经济体相比更好。

　　美元仍然是全球最重要的避险资产，美元的安全性、高流动性和美元市场的广阔性是其他资产无法可比的。从历史上来看，每一次的全球性危机反而是伴随着美元的大幅升值。如图2-19,1980—1982年,2000—2002年,2007—2009年，三次全球性的危机期间，美元指数都出现了大幅上升。此外，美元是全球所有主要大宗商品的定价货币，其价格走势直接决定了大宗商品的价格走势。

　　美国能够支配全球货币金融体系，最重要的支柱是美元本位制，美元本位制最重要的支柱则是美国债券市场。目前，美国国债规模近16万亿美元，包括地方政府、公司债、家庭部门债务的总债务更是超过了60万亿美元，均位居全球首位。此外，论历史之久，声望之高，流动性之好，风险相对之低（美国国债在历史上从未直接违约），美国亦雄冠全球。以国债为基石，美国的外汇市场、股票市场、衍生品市场（包括传统衍生金融产品、资产证券化产品、债券风险保险产品CDS等等）、商品期货市场、私人理财市场等不断衍生发展，均位居全球之冠。

　　美国国债市场是全球金融市场和资产价格最基本的标尺。纵观世界，举凡一切资产价格(包括股票、大宗商品、金融衍生工具、外汇、房地产等)，无不深受短期利率和长期利率之左右，美国国债之价格和收益率走势，正是全球利率走势的最佳指示器。无论是伦敦市场Libor还是其他一切市场的基准利率，皆以美联储基准利率和国债利率为计算基准。

　　美元是美国国家金融战略的载体，美债是美国金融帝国的核心支柱，两者相互结合保证了美国世界货币、金融中心的地位，使美国获得超越一切其他国家的金融利益。次贷危机之后，美国的信贷几乎停滞，经济严重衰退。但是，由于危机期间全球市场对美元的巨大需求，使得美联储可以大搞量化宽松而不必担心通胀。美联储量化宽松和零利率政策，不断推升了美国房地产、股市的价格，带来美国资产负债表更快的修复。从这个意义上说，美联储的非常规货币政策居功至伟。但是，这是建立在美国特殊的货币、金融地位基础上的，其他国家都无法效仿。外国政府持有的美国国债约为总规模的40%（最高近50%），且收益率几乎为所有市场最低（仅次于日本和德国），即使是在金融危机最恐慌的时刻，美债收益率却持续创历史新低——即美国政府能以极低成本融资，大搞财政刺激救助私人部门。相对而言，欧元区外围国家的危机正是由于主权债务融资成本的高企，财政不得不在危机时期紧缩，才使得经济陷入困境。

　　三、欧元区仍不是资金避风港

　　虽然欧元的地位在过去10年得到大幅提升，成为仅次于美元的重要储备货币和交易结算货币，国际外汇储备和交易结算量都占到全球规模的约四分之一。但是，欧元仍然未能摆脱其风险货币的属性。大宗商品计价机制是当今中心货币的主要标志。该领域依然没有欧元计价的规模与渠道，在美国发生危机的时候，欧元区依然承受被动冲击，而2010—2012年欧元区危机对美国的冲击相比却要小很多。

　　金融危机期间，欧元的表现更像是一个风险货币，欧元区资产没有被定义为避险资产。欧元区银行间市场的美元化依然严重。危机期间，欧央行还需要和美联储建立货币互换取得美元，来平复市场的动荡，缓解流动性问题。欧债危机期间，国际资本包括欧元区银行体系存款，大规模从欧元区外流到美国寻求避险。但是事实上，在欧债危机爆发时，欧元区整体的债务规模/GDP只有85%,大大低于美国98%的水平。所以，本质原因在于欧元还仅仅是一个统一货币，而没有统一的金融体系和财政体系的支撑，也没有统一的政治和军事体系的支撑，欧元想要真正与美元抗衡，必须在欧元区一体化上取得胜利。虽然欧洲的精英阶层不乏这样的雄心壮志，也在付诸行动，然而现实中存在诸般阻力，任重而道远。

　　欧元区的货币、金融地位决定了其不能采取如美国一般的危机救助措施，虽然ECB可以采用宽松政策，但是由于国际资本对欧元资产需求有限，宽松并不能传导至实体经济，其效果远逊于美国。由于欧元区主权债无法与美债相比，在欧债危机期间，购买外围国家主权债的只有外围国家自己的银行，相对于美国国债40%的海外持有量，乃是天壤之别。融资成本的高企，导致欧元区外围国家不能逆经济周期采取宽松的财政政策，反而必须采取紧缩措施赢得金融市场的信任，来平复国债收益率，而这导致经济的进一步衰退。可以说，正是欧美货币金融地位的不同，导致了危机后的欧美大分化。

　　

本文摘自《全球经济金融新格局》

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　　 “美联储从过去5年的宽松转向未来5年的紧缩； 美国向上，欧洲趋稳，新兴市场危机； 全球从同步荣衰到大分化，中国会继续繁荣，还是遭遇考验、迎来危机？ 经济、股票、货币、债券、商品投资如何把握？