巴菲特致股東函1978年版

波克夏海瑟崴股份有限公司

致Berkshire公司全體股東:

首先，是會計相關的議題，在年底與多元零售公司的合併後，對於公司的財務報表有兩項影響，首先在合併案完成後，我們對藍籌郵票的持股比例將提高至58%左右，意味著該公司的資產負債以及盈餘數字必須全部納到Berkshire的報表之內，在此之前，我們僅透過權益法按投資比例認列藍籌郵票的淨值與收益。

如此全面性地將營收、費用、應收帳款、存貨及負債等科目合併，所產生的數字將來自於各種產業特性截然不同的行業，包含紡織、保險、糖果、報紙及郵票等，某些行業各位的持有的權益是100%，某些例如由藍籌郵票所持有的卻只有58%(至於其他股東所代表的權益，則列在資產負債表右半邊負債科目的少數股東權益項下)，對於財務報表這樣的歸類，我們認為非但無法解釋實際現況反而模糊了真正的焦點，事實上，我們內部從來就不使用這樣的報表進行分析管理。

基於這樣的理由，在接下來的報告中，我們將針對個別的行業提供各自的財務數字及分析檢討，以協助各位評估Berkshire實際的表現及前景，這些資訊大都是證管會資訊揭露的相關要求，詳見29頁到34頁的管理階層討論，至於在這裡我們則試著以經營者的角度為各位分析各個營利單位的表現。

合併案所引發的第二項影響則是今年報表中秀出1977年的數字與去年提供給各位同一年度的數字有所不同，會計原則要求當像多元零售與Berkshire這樣二個獨立個體合併時，所有報告的財務數字都必須假設這兩家公司原本就在一起，所以後續呈現所有數字，是假設這兩家公司早在1977年(甚至更早以前)就已經合併，雖然真正合併的日期是1978年的12月30日，這樣的改變使得比較性的評論很容易產生混淆，因為以往的報告中，我們告訴各位的都是Berkshire的歷史記錄，而非依照合併多元零售後重新修正數字。

然而即便在這樣的前提下，我們還是可以如此說，不論財報數字是否重編，1978年都是豐收的一年，不含資本利得的營業利益約為期初股東投資成本的19.4%，雖然低於1972年的歷史記錄，我們認為評估單一年度的表現，不適宜將資本利得或損失納入計算，但不可否認他們卻是衡量長期績效的重要指標，拜這類利得所賜，Berkshire每股權益長期的成長率遠大於每年年度營業利益所帶來的複利報酬。

舉例來說，過去三年算是保險業的黃金歲月，這行業也是Berkshire獲利主要來源，拜其所賜我們的每股淨值呈倍數成長，每年的營業利益與資本利得約當以25%的速度增加，但我們不認為25%的股東權益年成長或19.4%營業利益的年成長可以維持多久，保險業的景氣循環已於1979年開始反轉向下，所以今年的營業利益相較於股東權益的比率很有可能會下滑，當然營業利益的金額還是會繼續增加。

相較於對短期營叩谋Ｊ乜捶ǎ?覀儗?赌壳氨ｋU子公司所持有的股票投資卻感到相當樂觀，我們從來不會想要去預測股票市場的走勢，事實上，我不認為包含我自己本身在內，有人能夠「成功」地預測股市短期間的波動，然而就長期而言，我們覺得我們這些主要持股的價值終將遠超過我們當初投資的成本，而這些投資收益將會使得保險事業的盈餘表現更上一層樓。

盈餘報告

為了讓各位對Berkshire的盈餘來源有所了解，讓我稍微解釋一下下面這張表，Berkshire約持有藍籌郵票58%的股權，而後者除了持有一些企業100%的股權外，還另外擁有Wesco金融公司80%的股權，也因此Berkshire等於間接持有Wesco約46%的股權，總的來說，我們旗下事業約有7,000名全職的員工，年營收達到5億美元。

下表顯示各個主要營邌挝坏亩惽坝?N(有幾家公司適用的稅率較低主要的原因是免稅的利息及股息收入)，以下是Berkshire按持股比例可分得的稅前及稅後盈餘，各事業的資本利得或損失則不包含在營業利益之內，而是加總列在已實現證券利得項下，由於複雜的會計及稅務規定，大家不必將這些數字看得很神聖，最好是單純地把他們當作是旗下事業在1977年及1978年對於母公司所貢獻的盈餘。

藍籌郵票及Wesco都是公開發行公司，各自都必須對外公開報告，在年報的後段附有這兩家公司主要經理人關於公司1978年現況的書面報告，他們哂玫牟糠輸底挚赡軣o法與我們的報告絲毫不差，這又是因為會計與稅務一些細節規定所致，但我認為他們的見解將有助於各位了解這些旗下重要事業的經營現況，若有需要Berkshire的股東可向Mr.Robert(地址：加州洛杉磯5801SouthEasternAvenue)索取藍籌郵票的年報或向Mrs.Bette(地址：加州Pasadena315EastColoradoBoulevard)索取Wesco的年報。

紡織業

紡織業的現況充分地說明了教科書中提到的，當資本密集但產品無重大差異化的生產者註定將賺取微薄的報酬，除非供給吃緊或真正短缺，只要市場產能過剩，產品價格就會隨直接營叱杀径?峭度胭Y金作變動，不幸的是這樣的情況正是目前紡織業的常態，所以我們只能期望獲取稍微合理的投資報酬即可。

我們希望以後不要再介入這類產業面臨困境的企業，但就像之前曾經提到的，只要(1)該公司為當地非常重要的雇主(2)管理當局坦彰鎸?Ь硜K努力解決問題(3)勞工體認現況並極力配合(4)相對於投入的資金，尚能產生穩定現金收入。只要以上前提存在，我們也相信一定會，我們就會繼續支持紡織事業的營撸?m然這樣將使得我們被迫放棄其他更有利的資金哂霉艿馈